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華泰聯合
新希望(000876.SZ)重組完成，除了原有的農牧資產外，將擁有六和集團、新希望農牧和楓瀾科技100%的股權。2010年公司飼料總銷量達1,273萬噸，居內地首位(8%)及全球第三。養殖業務，雞鴨苗達2.41億隻，生豬2.3萬頭，屠宰加工量達到178萬噸，均位居前列。
巨人瘋長的秘訣：1)「微利經營」模型薄利多銷，主動與養殖戶和客戶共享利潤，快速佔領市場。2)「聚合成長」模式通過與競爭對手、供應商、客戶等股權聯合，消除競爭，共享成長。3)「擔保雞」模式是目前最具競爭力的發展模式，大大降低了養殖風險，使得養殖戶迅速上規模，滾動式發展。4)「全產業鏈」戰略，打造世界級農牧集團，引領行業發展。
未來成長空間依然巨大
近三年來六和集團憑借模式創新，迅速實現了500萬噸至1,000萬噸的蛻變，但未來成長空間依然巨大，中國作為全球最大的養殖和肉類需求國理應擁有最大規模的農牧企業。微觀來看，(1)目前公司只是滲透了一個山東(市佔率50%)和半個河南(市佔率10%)，全國範圍市佔率飼料8%，肉製品3%，養豬業務剛剛起步。未來公司憑借六和模式在其他養殖大省推廣潛力巨大。(2)新希望股份海外業務盈利能力強，東南亞國家市場需求增長迅速，而飼料行業較為落後，公司未來將加大海外市場的擴張步伐。(3)「擔保雞」模式憑借整合後的平台有望複製到豬產業鏈，發展空間成倍提升。
未來成長不乏看點。(1)六和模式在其他地區推廣潛力巨大。(2)飼料和養殖行業的集中度具有提升趨勢，帶來飼料行業利潤率的提升和工業飼料的普及，龍頭企業受益最大。(3)公司增長取向由規模走向效益，在核心市場具有定價權，能轉嫁成本上漲壓力，具備主動提升經營效益的能力。(4)公司已打通雞、鴨、豬產業鏈，巨大的協同效益除了改善子公司的效益，還使品牌建設躍上新台階，實現食品品質可控，利潤率可控。
我們預測11年-13年農牧主業攤薄每股盈利(EPS)為1.04元、1.24元和1.41元。扣除民生銀行股權價值，農牧主業股價約為17元，對應PE17倍、14倍和12倍，估值優勢顯著。公司合理市盈率(PE)為飼料25倍，養殖15倍，主業合理股價為23.3元，加回民生銀行後股價26.8元。給予「買入」評級。
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