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交銀國際
國家發改委於去年10月10日將成品油價格每噸調低人民幣300元，加深了綜合營運商中石油（0857）和中石化（0386）的煉油虧損，並影響了兩家公司第四季的盈利。中石油董事長已公開表示，油虧損將會高於市場預期的人民幣500億元，公司更預期成品油定價機制不會立即出現改革。我們預計，2011年中石油和中石化的煉油業務將會分別錄得人民幣610億元及人民幣366億元的虧損，暗示第四季虧損將會分別擴大至人民幣195億元及人民幣135億元。
化學品價格下降，扭轉以往的增長趨勢。基於經濟增長放緩和房地產行業的需求下降，化學品的價格亦有所下跌，其中主要產品線的價格同比下降了10%-20%。這抵銷了中石化前三季度的超卓化學品盈利（從人民幣100億元倍增至人民幣230億元），以致呈現煉油虧損，並威脅中石油在2011年前三季度的小型化學品業務收益人民幣30億元。
第四季的稅務調整：上游特別收益金、資源稅與西部省份的優惠稅率。三項徵稅的調整，即把上游特別收益金的起徵點從每桶40美元調高至每桶55美元、在全國推出資源稅和延長2011年第四季西部省份實施的15%優惠稅率，均影響公司盈利。中石油第三季的稅率下降至8.9%，補償第一季及第二季繳納的較高稅款。我們預期公司稅率將於第四季重返20%。
2012年的高原油價格並不符合產品價格的調整。由於伊朗周邊的緊張局勢加劇，2月份布蘭特原油期貨價格從每桶110美元穩步上升至每桶124美元。我們將我們的2012年平均原油價格假設從每桶100美元調高至每桶115美元，2013年的假設更調高至每桶118.5美元。然而，國家發改委於2012年2月8日將產品價格調高至人民幣300元，卻未能顯著消除煉油虧損。
去年四季度業績料遜預期
基於下游業務虧損和年底上游業務的營運開支高於預期，加上煉油業務持續虧損，預計即將於本月底公布的第4季業績表現將遜於預期，因此我們把中石油、中石化及中海油2011年的全年盈利預期分別下調8.8%、13.7%及6%。同時下調行業評級至「同步」，並分別調低中石油及中石化的評級至「長線買入」及「中性」；維持中海油田服務「買入」評級。覆蓋的公司將於3月最後一個星期公布2011年業績。
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