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匯富金融
李寧（2331）強調了其轉型計劃的進展，但我們相信仍未成熟。
渠道庫存從一年前的約8個月改善至少於7個月。但管理層相信接近半年左右是個健康水平。雖然我們相信它仍然是高的。此外，當前季度的產品只有25％左右，從而導致未來庫存積壓風險。
自營店同店銷售增長達到9％，佔李寧品牌收入31％，一年前為21％左右。然而，批發業務便弱得多，加盟商的批發收入下降38％。李寧大約有631家自營店，佔6,024家店的網絡約10.5％。
公司採用了一種新的銷售模式，補充訂單佔30-40％的銷售額。但是，銷售這些產品的淘汰率仍然較低在40-45％，這可能因為疲弱的宏觀經濟和激烈的競爭。
更重要的是這些未能帶來財務上的改善。2013年上半年，李寧收入下降24.6％至29億人民幣，虧損1.84億人民幣。毛利率提高0.4個百分點，但營業利潤率下降了6個百分點，主要由於推廣費用上升，(上升7.7個百分點，為銷售的20.6％。)
下半年業務料仍虧蝕
我們認為，2013年下半年仍然可能錄得虧損，目前本季的產品的低出售率意味著批發收入的顯著改善的機會較少。2014年，共識預期會有3400萬人民幣的小利潤，但我們認為不確定性仍然很高。
因此，我們認為李寧公司的股份價值不大，現時已經交易於21.6倍2015年市盈率（共識假設成功轉型，約有2.5億元人民幣的利潤）。
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