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國浩資本
玖龍紙業(2689)公布其截至2013年12月31日的2014財年中期業績，盈利為9.73億元(人民幣，下同)，每股盈利0.21元，分別按年升48%及較2013財年下半年升8%。
玖紙 2014財年的中期業績較本行預期高8%，主要是由於2014財年上半年的財務成本有較大幅度的下跌。銷量按年升5.7%至560萬噸，同時間，由於2014財年第1季度(即2013年7月至9月份)的產品價格疲弱，雖然公司由10月份起已持續提價，但期內的平均售價仍按年跌5.8%。營業額因此與去年持平為147億元。由於更多客戶選擇自行運送成品以取得價格折扣及有關運輸稅項改革的稅項優惠，毛利率微跌0.2個百分點至15.8%。這情況亦同時令公司的銷售及市場推廣成本按年下降31%。若計入節省了的5,000萬元銷售成本，調整後的毛利率應為16.1%，與之前的兩個半年期大致相若。
同時間，公司降低淨負債權益比率及優化其債務結構的效果繼續顯現。期內的總財務費用按年跌27%至5.9億元，而平均財務成本將由2013財年上半年的5.2%降低至2014財年上半年的4.6%。公司繼續借入更多美元銀行貸款，因海外借貸成本較低。截至2013年12月31日，外幣結算的銀行借貸佔公司的總銀行借貸約為55%，而截至2013年6月30日這比例僅為48%。公司的淨負債權益比率亦由2013年6月底的121.3%降至12月底的117.3%。受惠於財務成本降低，公司的每噸利潤由2013財年上半年的124元升至2014財年上半年的174元。
降負債率 下半年紙價利潤升
展望下半年度，公司估計其每噸利潤應會介乎170元至200元之間，因為：1) 繼1月份及2月份產品提價後，公司認為3月份上調價格的機會甚大； 2) 原材料尤其是煤炭及廢紙的價格將不會大幅上升及3)公司估計平均財務成本將會進一步降至4.5%，有助減輕財務費用。
本行維持2014財年的盈利為21億元(每股盈利0.44元)，相當於2014財年下半年的每噸利潤為190元。股價現時相當於10.5倍2014財年市盈率及0.9倍市賬率，本行認為估值並不算昂貴，因公司在2014財年的每股盈利增長達33%，而內地造紙龍頭企業自2012年起已放慢增產速度，令包裝紙的供應增長率在2014年起開始下降，這將令行業的供需關係有所改善。
股價周二由升轉跌，最終跌2.8%，主要是由於人民幣急跌264點子。由於公司的銀行借貸中，約51%乃為美元結算，弱勢將會對公司的盈利構成負面影響。根據本行估計，人民幣貶值2%對玖紙的利潤帶來1.8億元的負面影響。然而本行認為此輪弱勢只是人民銀行向市場發出訊息，表示可容忍有雙向人民幣浮動的彈性，慢慢擴闊人民幣匯率波幅。中長線而言，本行仍相信人民幣升值的趨勢不變。重申玖紙的買入評級，但將目標價調整至7.24港元(昨天收市6.02港元)，因本行採取較低的目標估值以反映外匯風險增加的因素。新的目標價相當於13.0倍2014財年市盈率及1.1倍2014年6月底的市賬率。
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