證券推介：拉夏貝爾估值低於同業

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匯富金融

拉夏貝爾（6116）剛公布2014財年的業績，銷售額增長了25.5%，略低於28%的市場預期。但純利卻更低於預期的32%，只增長了23.7%。下半年利潤率較低的原因是：1）下半年較多新店開張費用（下半年1216店 vs 上半年287店）；2）新的品牌增長速度超過了核心產品（拉夏貝爾＆拉夏貝爾運動），但利潤率較低；3）下半年有更多促銷活動，更多的過季產品的清貨銷售也拖累利潤。同店銷售增長亦從上半年的-3.4%同比增長，回復到下半年的5.3%。全年來說，毛利率，經營利潤率和淨利率只下降了0.1%。

新收購加強網上銷售表現

根據Euromonitor數據顯示，拉夏貝爾在中國女裝大眾市場排第三名，份比佔5.3%。公司於2012年至2013年複合增長率為80%。他們的網上商店於2014年的「雙11」和「雙12」銷售排名分別為第12位和第3位。公司亦收購了「七格格」，一間純網上的時裝品牌，其在「雙11「排名為第11位。公司預計該收購可以帶領和加強其網上渠道，但在這個白熱化的市場這會是一個艱巨的任務。

三大陰霾困擾難現高增長

我們認為高增長不大可能持續，原因包括︰一）銷售主要由新店而非同店銷售增長推動。2014年的同店銷售增長是1.7%，店舖數目卻增加27.9%。公司每年會新增1,500間分店。若同店銷售增長維持不變，增長只會來自新店，這意味增速會在未來數年放緩。二）銷售增長由新品牌推動，這些新品牌的盈利率比原先的核心品牌低，從而影響整體毛利率。三）即使電子商貿表現強勁，電子商貿仍只佔2014年的0.5%收入。 估值合理但不吸引。公司現在的估值是2015年預期市盈率的9倍，在服裝行業屬偏低。