工銀國際研究部 朱 帥、余曉毓
乘用車：庫存壓力和折扣水平得到緩解。9月，中國汽車銷量同比下降5.2%，至今連續15個月出現下行，但月度降幅如預期進一步收窄。分車型來看，乘用車銷售下降6.3%，商用車銷售上升1.9%。分品牌來看，德系表現最好，期內實現逆勢增長，同期小幅上升0.4%，其次是日系品牌，銷售同比下降 2.7%。相反，內地品牌銷售下滑19%，在行業去庫存周期中表現落後於合資廠商。基於渠道調研和機動車交強險數據，國VI標準帶來的市場壓力得到緩解，而市場此前對國V去庫存進而透支市場數月需求的擔心似乎過於憂慮。
商用車：卡車銷售回復正增長。9月，中國商用車銷量同比增加1.9%至340,045輛，卡車和客車的銷售分別上升3.3%和下降7.5%。卡車方面，重卡銷售保持增長，同比上升1.3%，主要得益於短期基建需求的提振。客車方面，我們認為8月新能源客車補貼過渡期結束將為短期需求造成一定壓力。
新能源汽車：補貼退坡對短期需求帶來承壓。新能源汽車銷量連續三個月出現下滑，受補貼退坡帶來的影響單月銷售下降34.2%。補貼退坡使得當前新能源汽車經濟效益下降，經銷商無意向整車廠追加訂單。短期來看，我們認為中國新能源汽車市場的需求維持低位仍將持續。
首選中升和永達汽車
重申看好豪華汽車經銷商板塊，首選中升控股(0881)和永達汽車(3669)。我們維持對中國汽車行業的樂觀態度， 主要原因有：實體經濟融資總量回升、庫存及折扣水準的改善、行業迎來傳統銷售旺季。對比過往汽車行業發展周期，其下行階段通常持續約18個月。而在行業補庫存初期經銷商通常具有更好的業績彈性。我們相信當前板塊估值吸引(11倍2020年動態市盈率)，尚未充分反映其未來的成長性。 我們看好集中佈局豪車品牌的經銷商，尤其是凌志和寶馬品牌，主要原因在於豪車品牌在當前行業下行周期中仍保持強勁增長，而品牌方面也即將進入強周期。
在經銷商板塊中，我們仍較看好中升控股和永達汽車的投資價值。我們認為，中升控股良好的品牌佈局和資本結構有望使其成為本輪補庫存周期的主要受益者，而後市場業務貢獻率也領先同業水平。
此外， 當前估值水準尚未反映凌志的產品周期及利潤率的潛在上行空間。