 放大圖片
海通國際
我們近日與361度國際(1361)的管理層在深圳舉行的業績路演上會面後，再度肯定對該公司的樂觀看法，並維持對該股的盈利預測。公司可充分受益三四線市場的城市化及消費增長的機遇，維持買入評級以及12個月目標價6.20元，相當於2011年度市盈率10.5倍。
於10年度 (年結：6月30日) 上半年，361度的毛利率按年大增4.4個百分點至44.0%，主要是由於產品售價相對較高的廣州亞運會特別產品、新推出童裝系列以及透過改善五里廠房的產能減少外包生產所致。面對生產成本上漲的壓力，公司將繼續調整自產與外包的比例，增加自產比重，增強對上游的議價能力。管理層指出，勞工成本佔總銷售成本的百分比保持在10-15%，平均工資為每月人民幣2,300-2,500元，水平合理。
於2010年度上半年，廣告及宣傳開支以及員工成本開支同比上升抵消了毛利率的增加，使經營利潤率下降1.9個百分點至21.8%。由於就亞運而提供額外一次性贊助，使廣告及宣傳開支佔銷售比由10.8%增加至13.3%；而五里廠房的員工人數由2010年6月底的4,000人倍增至超過8,000人，導致員工成本增加1倍至7.5%。實際稅率由10.8%上升至16.4%，拖累純利率下跌1.6個百分點。管理層致力於未來2-3年把廣告及宣傳開支維持於10-12%。隨著免稅期屆滿，2012-13年度的實際稅率將為18%，由2014年度起將上升至25%。
銷售強勁抵消成本增幅
361度10年第四季度的同店銷售上升15% (10年第三季度：16.2%)，其中92%的店舖錄得正增長，其餘店舖則表現持平或出現負增長，整體狀況穩健。渠道庫存相當於每月銷售額的3.9倍，略高於09年第四季度的3.7倍，主要因公司提早送貨所致。目前，361度有32家按省級劃分的一級分銷商，由該等分銷商經營逾7,000間門店。實時電子企業資源規劃系統(ePOS)已與全部一級分銷商及2,500個零售點聯網，公司將於未來兩年將系統逐步擴展至其餘門店，並於12年度覆蓋整個分銷網絡。管理層料同店銷售強勁增長，可充分抵消成本增幅，保持利潤率穩定。
在路演過程中管理層表示，361度應會繼續成為中國運動品牌中銷售增長最高的公司之一，未來2-3年的營業額增幅為20%，且每年淨增加600-800間零售門店。管理層指，2011年度下半年的毛利率將達40%，全年毛利率約42%；廣告及宣傳開支比率將降至10%，研發開支則上升至2%，實際稅率將保持於18%，使純利率維持於20-22%的穩定水平。由於公司把ePOS系統升級並提高店舖生產力，預料2011年度下半年的同店銷售增長將繼續錄得雙位數。管理層稱，公司已計劃發展電子商務及網上銷售平台，目前已作出一些前期準備。
基於理想的訂單及同店銷售表現，我們相信其營業額將保持增長勢頭，但考慮到行業增速放緩，且成本明顯上漲的趨勢，利潤率應不會進一步改善。長遠來看，作為快速成長起來的年輕品牌，361度未來若能不斷提升店銷及品牌價值，相信其競爭優勢會進一步顯現。
|
放大圖片
