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海通國際
國際泰豐控股(0873)是生產細支紗和高支紗的中國第四大紗線廠商,近年來以其自有家紡品牌「泰豐家紡」成功轉型成為內地領先的床上用品零售商之一,2007-2010年間品牌床品收入複合年增長率高達280%。
2001-2009年間內地床上用品市場零售額的複合年增長率為20.2%,市場仍處於初級階段,集中度低,區域性強。在不斷增長的可支配收入、城市化進程加速、婚慶消費的強勁增長以及酒店旅遊業繁榮發展的驅動下,未來數年床上用品需求強勁,預計到2013年市場規模將達人民幣2,470億元,複合年增長率加速至25%。
2011年上半年門店總數達489個零售店和專櫃,相較2010年底增加近一倍,預計2011-2013財年分別淨增加自營店200、150和150間,加盟店250、400和450間,使門店總數分別達到700、1,250及1,850間,分別按年增長180%、79%及48%。
現金充沛 盈利能力強
2010財年的流動比率為2.4倍,過去三年營運資本維持健康水平。由於80-90%床品採用自產紗線帶來顯著協同效應,加上較低的費用比率以及套件產品佔比較高,泰豐的品牌床品毛利率較同行平均水平高出約10%。股本回報率從2008財年的21.4%大幅上升至2010財年的29.4%。
未來業績增長的主要驅動來自品牌床品業務,預計2011-2013財年品牌床上用品業務將分別增長59%、37%和29%,至2013財年床品銷售貢獻將升至70%並貢獻超過90%的稅前利潤。2011財年毛利率將顯著增長至38.9%。
公司上市以來一直以紡織類股票的平均估值交易,我們相信其具備高盈利性和成長性的床上用品業務估值被嚴重低估,隨著床品收入及利潤貢獻的逐漸提高,公司應較紡織股享有明顯溢價,未來估值提升的潛力巨大。12個月目標價4.80港元,潛在升幅達64%,相當於2011財年市盈率7倍以及2012財年市盈率5.8倍,首次給予「強烈買入」評級。
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