H股透視：農行受惠縣域經濟增長

http://paper.wenweipo.com [2010-07-27] 我要評論

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　■2010年7月16日，中國農業銀行董事長項俊波（左）與香港交易所主席夏佳理（右）在上市儀式上。資料圖片

京華山一

　中國農業銀行(1288)是內地第三大銀行，資產規模僅次於工商銀行(1398)及建設銀行(0939)。在專注農業類業務的策略下，該行抓住了縣域經濟快速增長及中國城市化進程的契機。儘管農村銀行業務對資產質素有所拖累，但相信強勁的盈利能力及盈利增長應足夠彌補負面因素。

　農村銀行業：受益於城市化進程。農行擁有強大的農村銀行業務(即縣域層面的銀行業務)。09年度，旗下農村銀行業務佔整體稅前盈利的比重高於28％。在城市化推進及政府利好政策下，我們預期農村銀行業務將繼續成為推動盈利增長的主要動力之一。

議價強淨息差高於4％

　定價能力強，資產質素及效率低。鑑於農村銀行業務的資產質素較低(09年度不良貸款比率高達3.69％)，故農行的不良貸款比率(09年度：2.91%)亦遠高於同業。同時，由於分支網絡分散，該行的成本收入比率亦為同業中最高。不過，該行在農業銀行領域的議價能力較強，09年度平均資產收益及平均負債成本分別為5.5％及1.45%，淨息差高於4％。

　資產管理公司大筆增持。Capital Research & Management Co.在農行H股上市時購入其39.3億股股份，佔已發行H股總數12.8%。由於農行股份將於7月29日收市後被納入MSCI指數，我們預期資產管理公司將在今後幾周吸納該股股份，並對其股價構成支撐。

首薦買入目標4.76元

　首薦買入，目標價4.76港元。為更好地反映股份發行或回購影響，我們決定採用權益現金流模型進行估值。假設啤打系數為1.24(較工行與建行的平均價高10％)，我們得出4.76港元的目標價，相等於10年度市賬率2.5倍，較現價有37％的上升空間。首次推介，建議買入。