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平安證券
近日，我們參加了糖酒會和山西汾酒投資者交流會，綜合多方途徑信息，山西汾酒(600809.SS)2011年首季銷售已完成全年任務的約50%，超出此前市場預期。故我們判斷，公司可能在二季度上調全年營收計劃10%-20%。第一季度銷售超預期，完成全年任務接近50%，預計全年營收計劃上調10%-20%。主要來自省外增長超預期，第一季度完成2010全年量，同比100%以上增長很普遍。
增長主要推動力是青花瓷，且主要是量的增長，若延續當前趨勢，預計2011年青花瓷會有大幅增長，比如從2010年的1,300噸增長到2,000噸以上，甚至更高。由於首季完成全年任務較好，我們判斷，汾酒很可能在二季度調整全年營銷計劃，根據第一季度實際完成值與計劃值的比較，我們認為較原有計劃調高幅度應在10%-20%。
銷售大增帶來加價良機
茅台、五糧液、1573終端價上升給公司高檔產品青花瓷提供了市場空間，推動產品銷售大幅增長。受益於此，我們認為汾酒很可能在二季度調高主力產品青花瓷30年的出廠價。若幅度達到20%-30%，我們也不驚訝。如果考慮調價因素，則全年營銷計劃調整幅度可能更大。
省外人員擴張與渠道擴張正齊頭並進，這通常是業務大幅增長的前兆。多方反饋，山西汾酒省外多個大區有大舉招人計劃，如某大區此前僅10人不到，但預計2011年將招60地聘人員。且根據各地實際情況，或按產品，或分渠道，經銷商體系正在裂變。組織擴張和渠道裂變往往帶動產品銷售大幅增長，且持續時間通常不止一年。
股權激勵和銷售公司40%股權回歸短期不太可能有大進展，主要是受限於體制原因。
由於業務處於費用投入期，故當前汾酒營收規模增長意義更大。根據最新信息，我們初步估算，2011-2012年汾酒每股盈利(EPS)可能分別達到1.94元(人民幣，下同)、3.04元，動態市盈率(PE)為30倍、19倍。公司第一季度通常盈利釋放最充分，預計EPS可能超1元，按增長70%計算，可能達到1.05元。考慮公司業務進入爆發期，我們維持「強烈推薦」評級，建議60元以下積極買入。
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