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太平金控•太平証券(香港) 研究部主管 陳羨明
內地金融改革繼續一馬當先。在金融改革中，又以金融要素利率和匯率的市場化改革為先。兩會剛剛結束，人民銀行即宣布由3月17日起，擴大人民幣兌美元滙率的浮動幅度由1%擴大至2%。內地自05年匯改以來進行過4次匯率浮動的調整，此次調整速度超出市場預期。
匯率市場化加速，彰顯政府堅定不移推進改革，讓市場在資源配置中起決定作用的決心，使得內地未來經濟增長的基礎更加扎實。人民幣匯率擴大浮動和人民幣升貶值沒有必然的聯繫，從短期來看，匯率彈性的加大，使國家的宏觀政策更要考慮匯率的變化，使企業更加注重匯率變化，對兩者來說都是一種挑戰。
人行借勢匯改具一石二鳥之效
去年底起，新興市場的動盪又導致投機資金更為青睞人民幣，大量資金湧入加劇金融市場波動以及資產泡沫。針對人民幣的套息套利交易已引起管理層的高度重視。與此同時，當前內地經濟下行風險加大，出口競爭力下降。人行有意擴大匯率浮動區間，既抑制套息資金流入，又穩定出口形勢。同時加大雙向波動與前期人行利率市場化疊加管制利率浮動出台一樣，既符當前要求、又推進中期改革。
人行今次的匯率形成機制改革，同樣只小幅度進行，相對目前主要國際貨幣的日均匯價波幅，顯然仍不足夠，但卻是貫徹改革寧緩莫急的原則。在當前經濟增長內生動力不足的情況下，今年經濟結構改革的風險相當高，不容忽視。人行指出，如果匯率出現異常大幅波動，人行也將實施必要的調節和管理，以維護人民幣匯率的正常浮動。這與李克強總理在本年《政府工作報告》中，把內地生產總值（GDP）今年增速定在7.5%左右的水平，強調彈性，對今年改革可能出現的負面變化留下緩衝空間如出一轍。
減少不必要干預有利市場化
匯率改革的方向是促進經濟結構調整和轉型。匯率波動幅度加大在特定時期具一定的積極作用，但長遠看，減少不必要和超預期的外匯市場干預，由經濟的基本面因素起決定作用和市場主體自由選擇的供需均衡，才是人民幣市匯率市場化的應有之義。
至於人民幣匯率的走勢，在去產能加快、經濟下滑的預期下，擴大人民幣波動幅度，短期可能導致一段時期內，人民幣匯率處於貶值預期的狀態。由於內地貿易順差的存在和人民幣國際化的需求，以及經濟相對穩定和經濟依然處於相對較高增長的水平，人民幣匯率的中期走勢，預計是雙向波動加大、升幅趨緩的概率較大。而人民幣長期的走勢，則取決於改革能否穩步推進，經濟能否啟動新一輪增長周期，最終達致的綜合國力，以及經濟在全球經濟中的地位。
人民幣匯率浮動區間的加大，將為貨幣政策提供更大的靈活性。以往人民幣匯率彈性越小，貨幣政策有效性越差，以至內地相當長時間貨幣政策一直處於被動狀態。人民幣浮動區間的擴大，增加熱錢流入的成本，使得主要賺取人民幣和國外貨幣之間利差和匯差的熱錢流入在一定程度上得到抑制，外匯佔款增量可能走向正常。基礎貨幣發行機制也能從依賴外匯佔款投放轉向由人行主導，因而增強人行調節流動性的能力，使得人行在公開市場操作、準備金率、利率等貨幣政策更加具有主動性。
人民幣短期面臨貶值預期下，人民幣資產重估的熱情可能階段性降溫。此前人民幣單邊升值預期是人民幣資產價格上漲的原因之一。目前的狀況是，一方面，美國趨勢上仍將按照每次議息會議確定減少100億美元的步驟減碼量寬。在美聯儲前天結束的3月貨幣政策決策例會的新聞發佈會上，主席耶倫給出了聲明中所說的，在量化寬鬆項目完全結束之後，到可能提高基準利率之間的所謂「相當長時間」的定義是大約六個月時間。也就是說美聯儲最早會在2015年春季進行首次加息，這比市場此前預期的更早。另一方面內地PMI回落、經濟增長疲弱、違約風險開始暴露，這使得人民幣在短期內將面臨貶值壓力，在這情況下，人民幣資產重估的熱情將階段性降溫，並加劇貿易融資去槓桿化。■題為編者所擬。本版文章，為作者之個人意見，不代表本報立場。
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