第一上海
截至2019年，福壽園（1448)實現營業收入約18.51億元，同比增長12.1%，主要收入來源墓地服務增長8.7%至15.5億，經營性墓園銷售增長8.2%至12,509座，單價基本持平約10.2萬/座，以量為主的增長態勢。此外，公司戰略性加大殯儀業務的拓展，殯儀服務收入快速增長30%至2.56億元，收入佔比增加至13.9%，其他服務收入增長59.5%至0.42億元。
由於業務結構調整、有效的成本控制，經營費用率（經營開支佔收入）略微下滑3個百分點至53%，以及經營利潤率有所上升至47%，有效稅率有所上升，小部分抵消業績增長外，公司錄得歸母淨利潤5.79億元，同比增長18.5%，淨利潤率為39.7%，同比上升2.4個百分點。公司派發每股股息8.42港仙，派息率為29.9%。
截至2019年，公司殯儀服務收入增長30%至2.56億元，收入佔比從2018年的12%提升至13.9%，殯儀服務收入實現量價齊升，其中服務喪家數量增長14.4%至41,758戶，戶均消費增長13.6%至6,150元。
同時，公司除墓地服務以及殯儀服務外，其他版塊業務均取得不錯進展，對於殯葬設備（環保火化機）業務，2019年實現確認收入約1,500萬億，累計交付44組，已簽約未交付火化機約9組。
對於生前契約業務，公司目前業務推廣至全國10個省級區域18個城市，2019年共實現簽訂4,873份生前契約，同比增長96%；對於設計服務業務，公司全年貢獻收入3,820萬億，目前已累計先後為400多個陵園，30多家殯儀館提供設計服務。
外延拓展有所加快
公司業務發展主要靠「內生增長+外延併購」雙輪驅動，截至2019年，公司擁有的有證土儲（可用於墓穴銷售）的約230萬方，根據歷年公司銷售規模基本在30-40萬方區間波動，預計現有的土儲體量可供公司未來50年至60年左右穩健增長。
此外，2019年公司外延拓展取得一定進展，包括股權收購類項目5個，殯儀合作類項目4個，建設與籌建項目8個，考慮到這些項目落地時間偏後，預計2020年開始貢獻收入，目前於2019年外延的項目預估可貢獻超過6,000萬收入，預計未來隨着項目的不斷整合，我們預計外拓項目的淨利潤率可逐步提升，進一步拉動公司業績增長。
此外，考慮到公司外延進展開始有所加快，預計2020年將繼續有所表現。
考慮到公司內生增長依舊穩健的同時，外延業務的逐步推進並開始有所加快，有助於公司業績持續增長，同時，公司的殯儀服務業務以及新業務均步入正軌，並快速發展。
我們預計公司2020年至2022年錄得歸母淨利潤約6.7億元，7.9億元，9.3億元，同比增長16%，18%，17%，鑒於公司歷年業績穩健增長同時保持穩定的派息政策，同時疊加公司行業龍頭品牌溢價以及潛在的強大併購能力，我們給予2020年25倍市盈率，對於目標價8.2港元，買入評級。