工銀國際研究部 程實、王宇哲
從絕對水平看，一季度中國經濟的復甦勢頭仍較為強勁，兩年平均增長達5.0%；從相對水平看，一季度中國經濟相對主要發達經濟體的同比增速差重新擴大到20個百分點左右的高位，體現出疫情管控措施的有效性和供應鏈的短期替代效應。在全球復甦漸近高峰、政策不急轉彎的背景下，中國經濟內生復甦的節奏也將延續。我們預期2021年GDP季度同比增速數值將逐季下降，全年經濟增速有望穩健運行在6%的底線目標之上。從主要驅動看，外需帶動工業產出回暖是上半年復甦的主要動力，一季度出口同比增長38.7%，進口同比增長19.3%，貿易順差達7,593億元（人民幣，下同），全國規模以上工業增加值同比增長24.5%，兩年平均增長也達到6.8%。
下半年，我們預計投資和消費也將漸次回到疫情前增速中樞，從3月的數據看，固定資產投資（不含農戶）比上月環比增長1.51%，社會消費品零售總額比1-2月份加快0.4個百分點，兩年平均增長6.3%。
人行「雙支柱」調控料不變
財政政策不緊、貨幣政策不鬆，時序增速遞減下宏觀政策不急轉彎。我們認為，2021年的宏觀政策搭配將體現出足夠的耐心和定力，即在充分估計、全面把握短期變化的持續性基礎上，更着眼於跨周期應對長期結構性問題的解決方案。因此，政策調控力度將兼具相機抉擇的特點和穩健高效的基調，政策搭配將考慮三個統籌：統籌國際國內兩種變局，統籌經濟增長和物價穩定雙重目標，統籌實體經濟和金融市場的相互作用。貨幣政策方面，長期來看，央行繼續優化完善「雙支柱」調控框架的思路不會發生變化，即確保貨幣政策對實體經濟支持力度和潛在產出增速大體匹配；短期而言，在美元走強的背景下部分新興市場經濟體有被動收縮貨幣政策的壓力，但中國經濟基本面穩定、匯率波動相對較小、貨幣政策空間足，結構性的緊信用更多體現了穩槓桿、促轉型的主動選擇。
「短脹」溫和 優先避免「長滯」
輸入通脹加速、通脹預期升溫，避免「長滯」優先級將更甚於關注「短脹」。我們認為，儘管輸入性通脹還將存在一段時間，但從上游傳導的通脹壓力相對溫和。展望未來，如果說一季度不宜過度沉浸於通脹預期和供給衝擊帶來的短期樂觀「幻覺」，那麼二季度開始則需要預防通脹降溫和增速衝頂後的長期悲觀「兌現」：一方面，當前中國相對節制的政策取向一定程度上對沖了美國激進的財政刺激影響，大宗商品價格和PPI快速上漲的持續性有限；另一方面，當下約束城投平台、房地產企業、地方國企過度負債、打破新經濟領域平台公司壟斷固化、提前布局「碳達峰、碳中和」引發供給結構調整等緩釋了長期風險，但也客觀上對短期實體經濟帶來一些不確定性。在此背景下，充分估計並審慎應對供給替代效應削弱、需求復甦尚不平衡的經濟壓力將成為避免「長滯」的關鍵。 （本文有節刪）
