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■阿里巴巴在美國成功上市，造就馬雲財富水漲船高。 資料圖片
路透專欄作家 James Saft
馬雲和巴菲特在金融領域代表了兩種重要又截然相反的生意。一個是賣「彩票」，另一個是賣保險。
馬雲創辦的阿里巴巴上周完成了史上最大首次公開上市(IPO)，這或許可以稱之為史上最成功的「彩票」，至少從彩票的賣方立場來看。
但我的意思並不只是說阿里巴巴被炒作得過熱。阿里巴巴的上市，以及整個IPO市場而言，具體和技術上都是一種彩票，而且他們之所以這樣設計，是因為市場瘋狂追捧所致。
阿里股票狂熱似買「彩票」
與之形成對比的是巴菲特，巴菲特是靠賣保險致富，保險有點像是彩票的相反；保險不會給你致富的微小機會，它給你的是降低變窮的機率。
IPO和保險，這兩種產品本質上就是要錯價(mis-priced)，正因為錯價，IPO和保險才能這麼興盛。當我提到錯價的時候，我所指的，並非「所有生意都必須賺到合理利潤否則無法繼續」這個現實，而是這種錯價為賣方帶來極大的不合理利潤，與提供給買方的好處不成比例。
「實際證據非常清楚：在各式各樣的投資條件下，賣保險及賣彩票提供了正面長期回報。相反，購買巨災保險及持有像彩票一樣的投機性投資工具，長期回報表現卻很差。因此，承受微小風險，往往得到豐厚回報，而承受巨大風險則不然，」AQR資本管理執行董事Antti Ilmanen在2012年一項相關現象調查中寫道，這份調查刊載於金融分析師期刊。
其中的核心概念叫做「偏態(skewness)」。偏態是用來評估結果不對稱的程度，以投資而言，也就是回報不對稱的程度。
彩票具有正偏態，因為雖然多數彩票的結果是賠錢，但少數彩票買主會得到巨額獎金致富。另一方面，賣保險的業者則接受發生極端事件、必須進行巨額賠付的概率，但這麼做能換來穩定的小額回報。
「彩票型」IPO回報多損手
有些投資看起來像樂透彩票，小型成長股與IPO新股就是兩個絕佳的例子。儘管少數小型成長股表現強勁，但達特茅斯學院教授Kenneth French的數據顯示，1926年-2011年間，這類股票的表現不及其他五種主要類型股票，例如，一年落後小型價值股表現的幅度將近6個百分點之多。
2012年另一項研究發現，就像阿里巴巴這樣，被預期很有機會提供彩票般投資回報的IPO新股，上市後的1-5年間出現異常負值投資回報。
對於投資者為何鍾愛樂透式的投資，有一些不同理論，但一個明顯的可能就是以小博大的想法，令人很容易深陷其中。只要看看每次彩金累積到新高，街角排隊買彩票的人龍，就不難理解。
部分也可能是因為風險／報酬的決定已經交給委任的資產經理人，而這些經理人所重視的又是不同的一套。既然大家都愛樂透，基金經理人也樂得投其所好，持有阿里巴巴或其他熱門個股，美化自己的基金。
出於恐懼買保險願付高價
以巴菲特而言，賣保險的成功關鍵，比較不在於以小博大的希望，更多是出於恐懼，而恐懼往往也會被高估價格。投資人以及他們的基金經理人，有非常充分的理由，不希望在市場崩盤或任何其他黑天鵝事件發生時，受到拖累而虧損慘重，因而願意支付高額保險費，減少這種可能性。
一些偶爾失效但常有穩定表現的策略，像是外匯利差交易與合併套利，所呈現的長期正向報酬往往高於一般股票風險溢酬。當然它們也有一敗塗地的可能性，尤其是考慮到至少在金融市場上經常是禍不單行。
另外，也要記得，巴菲特賣得極好的保險，不光是只有車險或房屋險之類的，他歷來多次的注資行動也是一種保險，就像2008年金融危機時，他對高盛注資50億美元的那次。
沒人知道高盛是否能撐過來，正如沒人知道加州下次何時發生大地震。
所以，保險很貴，因為很難決定價格，而彩票也很貴，因為每個人都愛做夢。■題為編者所擬。本版文章，為作者之個人意見，不代表本報立場。
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