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德意志銀行大中華區首席經濟學家馬駿
截至2011年2月，香港離岸市場上的人民幣資產規模約為800億元，包括人民幣債券、貿易信貸和貨幣市場工具。其中人民幣債券的規模最大，從2009年底的380億元增長到2010年底的680億元。中資銀行、財政部和中資企業是香港人民幣債券的主要發行者，一些境外銀行和企業也逐漸加入進來。
相對與4,000億元人民存款，人民幣資產（債券和貸款）規模太小，因此目前香港絕大多數的人民幣滯留在存款賬戶，平均年化收益水平僅為0.4%。這些人民幣存款進而通過清算銀行——中國銀行（香港）分行存放在中國人民銀行深圳分行，獲得0.72%的利率。停滯在央行賬戶上的這些離岸人民幣沒有存款創造功能和貨幣乘數。
然而，我們認為未來人民幣債券、貸款和股票等產品的規模將會快速增長。主要驅動力有三個：人民幣FDI政策的放開將快速推進人民幣債券和貸款產品的增長；第三方使用人民幣的規模會顯著上升；人民幣貿易信貸將穩步增長。
我們預計在以上三個驅動力的作用下，在港人民幣資產規模能從2010年底的700億元左右增長到2012年的7,000億元左右；2012至2015年，其規模會再有幾倍的增長。
支持以上預測的理由有以下五個方面：1．人民幣FDI政策將產生的資產創造效應。目前香港人民幣債券和貸款的主要發展的一個瓶頸是缺乏與內地市場的「循環機制」。在港進行人民幣融資並匯回境內使用，需要得到監管部門的特別審批。如銀行和財政部的融資需要國務院批准；麥當勞、聯合利華、合和基建以及卡特比勒等跨國公司在港發行人民幣債券匯回內地使用，需要接受中國人民銀行和外管局的個案審批。
目前，決策層正在「緊鑼密鼓地研究和制定人民幣FDI的政策」（中國證券報2011年4月11日）。2010年10月，中國人民銀行公佈了《新疆跨境直接投資人民幣結算試點暫行辦法》，允許以人民幣對境內直接投資在新疆試點。這個政策一旦在全國範圍內推廣，人民幣FDI就會有一個更加標準化、透明化的審批機制。這個變化將對跨國公司的融資行為產生重大影響。
跨國公司經港融資意欲強
我們最近對44家在華經營的跨國公司進行了問卷調查，其中一個關鍵的問題是：如果中國政府放開人民幣FDI，你的公司是否會對在香港進行人民幣籌資並匯入內地使用這種方式感興趣？
結果令人吃驚，高達65%的受訪者表示他們感興趣。原因主要有兩個方面：其一，與境內人民幣相比，在港人民幣的融資成本更低；其二，雖然香港人民幣融資的成本並沒有明顯低於美元或港幣的融資成本，跨國公司仍會對人民幣融資感興趣，因為他們的經營目標並非外匯套利，而是希望通過此舉減少未來人民幣現金流所面臨的外匯風險錯配。
目前每年約有500億美元的FDI通過香港投資到內地，即使保守假設其中的20%為人民幣FDI所取代，未來兩年人民幣FDI的總規模也會達到200億美元（約1,300億人民幣），這意味著由人民幣FDI創造的人民幣貸款和債券需求將大幅增長。
德意志銀行對44家跨國公司關於離岸人民幣融資的問卷調查結果。問：貴公司在內地的人民幣兩年期借款成本是多少？答：6.3%（平均值）。問：如果在香港進行兩年期人民幣貸款或發行債券，貴公司的預期成本是多少？答：2.6%（平均值）。問：貴公司在香港的兩年期美元/港幣貸款成本是多少？答：2.8%（平均值）。問：如果監管部門放開人民幣FDI的相關政策，貴公司是否對在港借入人民幣並匯入內地使用的做法感興趣？答：是（65%）；否（7.5%）；不確定（27.5%）。（三之二）
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