今年內地股票持續攀升，我們認為未來幾季的驅動因素多空皆見。我們依然保持正面立場，但建議投資者對沖波動性上升。
保持投資獲得回報
在經歷了2018 年的黯淡行情後，內地股票在第一季強勁攀升，這是頗為可喜的表現。境外市場（MSCI中國指數）大漲近20%，為過去十年來第二好的季度表現，僅次於2009年第一季全球金融危機後的漲幅（上漲33%）。這也是MSCI中國指數自1993年編制以來第九強的單季表現。境內市場（滬深300指數）漲幅甚至更大，接近30%，錄得十年來第三大季漲幅，僅次於2009年第一季的大漲38%和2015年第一季刺激政策帶動的44%。這是該指數於2005年編制以來的第八佳表現。其他內地資產也同樣上漲（人民幣兌美元升值2.4%，境內和境外債券分別上漲3.9%和4.5%）。
儘管第一季值得慶祝，但也是對投資內地進行反思的好時機：在過去18年中，中國境內和境外股市的總回報率分別為411%和327%，年化回報率分別為8.8%和7.8%。甚至連人民幣兌美元匯率也有所升值，儘管市場持續擔憂人民幣像許多其他發展中經濟體一樣承受貶值壓力。這表明經濟增長是財富創造的主要驅動力，長期投資終將獲得回報。這也印證了我們的理念，即投資者在下行期間應保持投資，低估值反映了極度悲觀的情緒，因而提供了下行支撐；這一理念在過去一季尤其顯得重要，中美貿易前景改善且政府加大支持力度使得去年的避險情緒得以扭轉。我們依然看好海外中國股票，但鑒於該資產類別的波動性，我們建議投資者在保持投資以受益於後續漲勢的同時，也要謹慎對沖（避險）下行風險。
驅動因素多空皆見
從基本面來看，我們認為未來幾個月內地股市的驅動因素多空皆見。正面因素包括內地宏觀經濟增長觸底回暖，3月份大型和小型企業採購經理指數（PMI）意外反彈，以及中國和全球央行繼續保持促增長的立場。從負面因素來看，估值已大幅反彈，MSCI中國指數的12個月遠期市盈率（本益比）已自年初時的9.6倍反彈至一季末的11.8倍（均值為11.4倍），滬深300指數從不到10倍回升至12倍（均值12.7倍），限制了估值進一步上調的空間，尤其是考慮到獲利預期有所下調（儘管近期下修步伐放緩）。主要的不確定因素是中美貿易談判的結果。我們的基準情景依然是達成局部協議，即美國取消部分關稅，中國承諾擴大市場准入，加強智慧財產權保護並增加從美國的進口。 如果貿易協議的範圍比預期更為廣泛，將顯著提振內地的出口環境和增長前景，有望帶動估值小幅上調。不過，也不能排除無法達成協議的下行風險。■瑞銀財富管理投資總監辦公室