工銀國際研究部
「躬履艱難而節乃見。」2019 年二季度，外部貿易博弈風險一度急遽上升，並與內部金融供給側改革的階段性陣痛產生共振，對中國經濟構成「壓力測試」 。根據國家統計局最新數據，二季度中國經濟增速為 6.2%，較前值有所下滑，但是仍位於目標區間的中檔水平。展望三季度，中國經濟將繼續作答「壓力測試」的下半場。一方面，內部需求的不足將取代外部博弈的衝擊，成為下半場中國經濟「穩增長」的首要挑戰。
另一方面，通脹壓力的大概率下行，以及消費引擎的可能回暖，也有望為激活內生增長動力提供新契機。針對這一格局，利用政策空間的改善，貨幣政策重心預計將從「總量功能」轉移至「結構功能」 ，財政政策亦將持續發力。有鑒於此，我們認為，三季度中國經濟將進一步呈現內斂化發展趨勢，增長表現有望保持平穩， 「大消費」的價值主線料將進一步凸顯，並提速向資本市場映射。
兩個變化鞏固增長韌性
面對內部挑戰，以下兩方面的新變化有望鞏固中國經濟的內生增長韌性，促使其趨向新穩態。第一，通脹邊際下行。二季度，「豬周期」來勢洶洶，疊加水果價格急速衝頂，一度造成了「滯漲」之憂。三季度，雖然豬價仍將繼續發力，但是三大因素有望削弱 CPI 上漲動能。其一，隨着本輪增值稅減稅在下半年進入紅利釋放期，其對消費者的「降價效應」有望加速顯現。
據我們此前測算，本次增值稅減稅紅利中有 51%將轉化為消費者福利，並通過市場競爭下的商品價格下降體現出來，有望拉低 CPI 同比增速約為 0.61 個百分點。其二，由於夏季水果供給將趨於充沛，水果價格對通脹的季節性刺激將逐步轉弱。其三，得益於貿易博弈避免了進一步升級，因此輸入性通脹壓力不會失控，而隨着人民幣匯率走出二季度的低谷，匯率傳遞效應也有利於抑制通脹上行。因此，我們維持此前預判，即今年 2-4 季度 CPI 同比增速的中樞水平將依次呈現「升、降、穩」的走勢。
第二，消費溫和抬升。至7月初，中國股市年內累計收益率有所反彈，「財富效應」料將有所修復，預計將與國內增值稅減稅的「降價效應」產生共振，提升居民消費能力。由此，消費傾向和消費能力的同步改善有望對居民消費發揮穩定作用。（本文有刪節）■題為編者所擬。本版文章，為作者之個人意見，不代表本報立場。