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中銀香港發展規劃部高級經濟研究員 蘇志欣
今年3月以來，美元出現了一輪明顯的貶值過程，再次成為世界經濟金融領域的關注焦點。美元走勢不僅將牽動其他各類金融市場，而且會對正在復甦中的實體經濟構成影響，而某種意義上說，中國及香港對有關問題的敏感度會遠遠高於其他經濟體，更需要加以關注和探討。目前的美元弱勢是否將持續，即美元的長期走勢如何，將取決於以下幾種因素：
長期走勢取決三大因素
其一，世界經濟和金融體系的正常化進程。這是金融危機從發生到緩解的這一年多來，決定美元匯率的最直接因素。目前看來，在各國史無前例地全力、共同救市之下，國際金融體系已經免於崩潰，再有大型金融機構倒閉的可能性已經很低，實體經濟也至少已經站穩，即正常化應該是一個趨勢。儘管房地產問題、金融機構的資產問題等等都仍然有待解決和消化，美國的就業也仍未見改善，預示着復甦道路將很不平坦，但相信此前那種危機因素對美元匯率的決定作用將越來越淡化。
其二，美國在經濟增長和退市策略上與其他經濟體的比較。世界經濟總體形勢固然是金融市場的重要因素，但具體到不同貨幣之間的匯率上，不同經濟體在經濟增長和救市政策如何退場方面的差異，才是決定力量。由於美國在政策上可以更為「放手」，美國經濟的復甦力度可能比歐洲等更強，從而利好美元；另一方面，美國至今在退市政策的問題上並未表現出較其他國家積極的態度。美聯儲盡管對通脹等問題表示了警惕，但政策取態上仍以經濟增長為先，意味着仍將在相當長時間內維持超低利率，從而持續成為美元匯率的負面因素。
其三，美國「雙赤」問題和國際貨幣多元化趨勢等長期問題的演變態勢。一場金融危機，對於這幾個長期決定美元走勢的問題，都有着不可忽視的影響。一方面，這場危機迫使美國消費者過度消費的模式發生改變，到今年8月，美國消費者的儲蓄率已從之前的接近零升至3%。而消費傾向的降低，直接導致進口需求的更大幅度的收縮，從而幫助美國的貿易赤字問題大為改善。例如美國8月份逆差是300億美元，已較去年同期大幅縮減了50%，這如果是個趨勢，將成為支持美元匯率最重要的基本因素。另一方面，如前所述由於幾乎不顧一切地救市，美國的財赤問題進一步惡化，不利於美元。
通過上述因素的綜合比較可以看出，長期來說，美元匯率的負面因素明顯多於正面。美元很可能將重返2002年以後的長期下跌軌道；其間會因為前期的超賣而出現反彈，也會因為世界經濟的疲弱或反覆而有波動，但只要世界經濟或金融體系不是危機式的調整，美元走弱的基本趨勢就不會改變。換言之，美元今年來的貶值，可能只是一個開始。
技術上來看，這個貶值過程中會有一個重要的臨界點，就是去年下半年美元大幅升值之前的低點，約是美元匯率指數大約70-72左右的水平，一旦跌穿這個水平，就意味着美元因特殊的金融危機因素而出現的升值已經回吐完畢，而展開了新的跌勢，或者說完全返回了2002年起的長期下跌通道，屆時市場對美元的信心將進一步動搖。美匯指數目前距離這個位置，只剩下5%左右的下跌空間。
內地應適當提前「退市」
貨幣政策一般是有滯後期的，今後的某一個時間點，如果中國的物價走勢開始掉頭向上，而弱美元下國際商品價格的飆升（例如農產品、石油價格）明顯傳導到國內的食品、能源價格，同時又與前期國內寬鬆貨幣政策的滯後效應相重疊，那麼通脹就完全有可能急速上升甚至失控。換言之，對中國來說，美元問題可以成為通脹風險積累的加速器。從這個角度看，考慮到美元貶值的影響問題，中國擴張性貨幣政策的退出時機，似應適當地提前。
美元貶值帶來的匯率壓力，也將集中於亞洲新興市場，因為其更好的經濟基本面，中國則更是其中的代表。除了經濟增長勢頭最佳以外，今年以來人民幣兌美元匯率長時間穩定在6.83左右的水平，也就被動地跟隨美元而對其他貨幣貶值，從而不可避免地形成新的升值壓力。（摘自中銀香港經濟報告，本報有刪節）
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