中美重啟經貿磋商，股市反彈兩周，市場已把此種利好預期計入資產價格中，現在股市正回歸自身基本面驅動為主的運行邏輯。
最近股市牛皮偏軟，上周一恒指跌443點，上證指數跌2.58%，有兩個主要原因。
美非農就業數據強勁
一是早前美國公佈強勁的非農就業數據使得投資者對美國聯儲局的減息預期有所降低。此前，全球金融市場都已經將聯儲局7月降息這一可能性充分計入價格。不降息或降息幅度概率提升，股市價格自然就下跌。
二是近期內地對房地產的政策持續收緊，說明逆周期政策調控力度，可能不如市場預期那麼強。從銀保監會表示堅決防止房地產過度金融化，到約談信託公司直指房地產融資，可以看出房地產調控政策演變，「房住不炒」和「因城施策」仍是大基調。
接下來的股市如何走？要看經濟周期如何運行和政策如何發力。
從最新PMI等資料來看，內地經濟下行壓力再度顯現，尤其是製造業仍處於短周期承壓區間。下半年經濟下行壓力來自三方面，包括房地產投資後繼乏力、部分產業鏈向海外轉移導致製造業投資受擠和利潤受壓以及貿易摩擦拖累出口。
從政策調節來看，外部因素有改善傾向，政策持續發力減緩。之前專項債可以充當基建資本金，預計後續刺激政策持續推出。但G20會議之後，中美兩方重啟貿易談判，有望在下半年改善外部壓力。穩增長與防風險之間艱難的平衡已有所緩和，在通過逆周期政策對沖經濟下行壓力穩增長的同時，更通過各類監管和調控政策繼續防控風險。
寄望內地超預期改革
美國超預期的非農數據後，聯儲局7月降息的預期下降，影響中國央行的貨幣寬鬆空間。貨幣政策沒有太大的發揮空間，要靠財政和改革。財政已減稅，基建已發力。因此，中國的政策空間，市場更多地寄望超預期的改革。
總體來說，美國經濟尚具韌性，若聯儲局釋放降息較預期更謹慎或更緩慢的信號，將衝擊全球金融市場。按照目前的中國經濟情況來看，中國股市在本季走高概率不大。7月22日正式開市交易的科創板有望提振市場情緒和行情，但不影響中期趨勢。■太平金控．太平証券（香港）研究部主管 陳羨明