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■上證綜合指數於6月12日高見5,178點後，至今已累挫逾兩成，進入傳統智慧所指的熊市。圖為上海股票交易所。資料圖片
永豐金融集團研究部主管 涂國彬
剛過去的一個月，A股市場的變化，令人側目。過去一年多，主要是Ａ股。所有人都知道，自2013年底起，十八屆三中全會過後，中國經濟結構改革踏入一個新里程，目標是以市場力量作為資源配置的決定性作用，重視反貪腐，要求增長有質素，處理長期以來未有正視的問題，過程中可以容許經濟增長速度放慢，方便處理某些難題，而資本市場規模需要以倍數計膨脹，讓改革過程中，可能減輕痛楚，尤其是來自房地產和銀行體系的調節。
有了這個背景，2014年初，儘管新股排隊招股上市的速度很快，外界原以為將出現的把市場資金抽走，導致大盤走弱的情況，並未出現。相反，由新股升勢帶動了大盤向上，展開了一年多的大升浪，而炒作的主題，正是改革牛。
投資者「勇進」 炒風加劇
當然，人人都明白，這一頭改革牛，是一頭慢牛，畢竟改革非一朝一夕的事，可能是未來十年八載或更長的事，所以，官方的定調，是希望有穩步上揚的效果。只不過，投資者也有本身的盤算，若有政府在背後支持，何妨膽子大一點，步伐快一點？愈來愈加速的氣氛，就是這樣形成的。
值得留意的是，由去年中起，偶然有回調，若外界稍微擔心，在短時間內，往往已有政策出台，又或者官方言論，作為支持。而投資者的信心，亦是在各方因素互相配合下，既有政策大方向的定調，又有股市真金白銀推動的價量齊升，更有不同媒體報道分析中的樂觀觀點。此外，中央推出刺激經濟或股市的各種措施，這樣一來，自然令投資者的買賣行為更趨活躍，形成自我實現的預言。
正如任何大型的股市盛衰一樣，槓桿和借貸的效果，可圈可點，水能載舟，亦能覆舟。在價量齊升的日子，來自投資者的融資操作需求大增，券商配合，玉成其事，即使官方想禁，也不一定完全可以杜絕。大家可以有各種正式或非正式的渠道，直接或間表地參與，早前人人都在談的場外配資，便是好例子。
然而，當市況屢創新高，但開始出現未必完全吻合的價量走勢，而過程中，官方偶然仍得為大家降溫，着重風險管理。這樣一來，即使官方不真的力壓，出於自我保護的機制，投資者亦會開始減少借貸，而券商更會快人一步，畢竟若控制風險不周，券商是繼投資者以外，最直接受傷的一環。
愈買愈跌 弱勢已成難逆轉
如此一來，雖然6月中是Ａ股急跌行情最顯眼的一段，但真正觸發點，可能早在6月初，甚至5月末，已經浮現。當時偶有一兩次的單日大跌，既是測試氣氛的指標，更是考慮投資者風險管理意識的機會。基於過去一年多的穩步上揚，不少人愈跌愈買，變成愈買愈跌，這一點在6月初不明顯，在6月中後期非常明顯，結果形成另一個自我實現的預言，只是有別於上文提及的向上，如今是向下而已。
一旦這種動力啟動，短期氣氛幾乎不可恢復，縱有反彈，亦無持續之理，未來一季，是Ａ股的療傷期，幾乎可以肯定。
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