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中銀香港發展規劃部經濟研究處經濟研究員陳偉深
目前，市場已充分預期美國將會實施第二輪量化寬鬆措施，並預計美元匯價可能進一步下跌，加上日本央行意外地率先行動，歐洲仍有可能跟從，全球資金可能在較長時間內保持充裕，利率也勢將更長時間低企。在這種預期之下，資金已開始部署追捧多個資產市場，尤以經濟復甦較歐、美可觀的新興市場，以及一些國際商品市場等。就香港的情況看，第3季港元兌美元再度轉強，印證資金從上季流出轉向流入(金管局報告指出第2季流出的資金達795億港元)；而港股近期亦有突破攀升走勢，恆指躍上23,000水平，是金融海嘯後的高位。
在這一發展態勢之下，各界最為關注形成新一輪資產泡沫的風險。在資金流入之下，近期多個新興市場股市已較金融海嘯前上升兩至三成多。但從市盈率衡量，則普遍與歷史高位仍有差距。例如香港恆指目前的市盈率只是16倍左右。
因此，在經濟前景被相對看好之下，新興市場股市仍可能繼續被推高。連帶一些商品需求亦可能受到憧憬。但由於新興市場經濟在相當程度上倚賴發達經濟體的消費，後者復甦步伐緩慢，也將影響前者今後的發展；如投資者對於新興市場經濟前景過度樂觀而追捧有關資產，形成資產泡沫的風險就會增加。
可能逐步催生資產泡沫
現在看來，儘管歐、美經濟復甦緩慢，但在寬鬆政策規模擴大、利率更長時間低企之下，加上經濟又未致於再面對衰退威脅，歐、美市場也可能逐步催生資產泡沫。誠然，美國與一些歐洲國家樓市結構調整預計為時較長，加上投資者戒心提高，成為下一階段的泡沫來源的機會不大，但其它較惹人憧憬的行業，包括新冒起的行業，如新能源或一些環保行業，不無形成資產泡沫的可能。
另一方面，主要國家實施第二輪量化寬鬆措施，對國際貨幣的信譽及地位的影響，也是一個值得重視的問題。目前美國表態要推出新的寬鬆措施後，在尚未知悉有關規模之下，美元已明顯下挫，似乎又為美元響起警號。反而日本雖然經濟前景平淡，但由於對外資倚賴較少，加上通縮對匯率屬利好，央行寬鬆政策規模不算大，日圓未見轉弱。
前一階段在市場極為動盪及不明朗的環境之下，美國實施的量化寬鬆政策和財政政策規模較大，大幅增加基礎貨幣供應及財赤，但由於其它西方國家也受到較大衝擊，在不同程度上都採取了類似的寬鬆貨幣政策和財政政策，加上聯儲局亦發佈了較多往後如何「退市」的訊息，減輕市場對有關措施後遺症的憂慮，美元未見顯著下挫，其國際地位亦未見明顯褪色。
不過，美國經濟在經歷嚴重衝擊後，復甦緩慢，公共財政狀況難以迅速改善，市場對美元信心已較為脆弱，難以回復至上世紀末至本世紀初的水平。事實上，國際社會亦意識到美元地位已「過高」，與美國在全球經濟的角色不成比例，需要緩步減輕對其倚賴，部分國家央行亦在策動儲備多元化。
美元面對壓力勢將加大
不過，鑑於中短期內其它主要國家經濟仍各有隱憂，而新興市場貨幣又暫難擔當重任，如美國第二輪量化寬鬆措施規模不太大(例如像傳聞中的4,000億美元左右，明顯少於第一輪的逾萬億美元)，而當局像採取第一輪措施般，向市場充分解釋日後的「退市」安排，表明當局只希望避免陷入「通縮」，令市場不致形成聯儲局正在部署「以通脹減債」的主流看法，則美元在持續疲弱之餘，其地位仍不致於顯著動搖。但如美國當局新措施規模較大，又未能說服市場其維持幣值決心，則美元面對的壓力就可能加大。
另外，較長遠看，如新一輪量化寬鬆措施再催生較大的資產泡沫，各國政府及央行將繼續面對考驗。各國如未能防範資產泡沫擴大或其爆破構成的系統性危機，經濟與金融體系可能再受較大衝擊。對於歐、美各國而言，公共財政狀況已顯著惡化，難以較快改善，應對危機的能力較過往減少。
歐美能否藉近年的金融業監管改革有效防範下一輪危機，頗為關鍵。尤以美國即使短期內經濟與貨幣地位無大變化，如未能避免下一輪資產泡沫爆破的衝擊，將更難維持全球經濟及貨幣的領先地位。而新興市場若無法有效控制資產泡沫形成及系統性風險，其經濟增長勢頭固然會受到打擊，國際地位的提升也將遇到較大挫折。 （三之三）
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