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人民幣匯率變得更自由


http://paper.wenweipo.com   [2012-03-27]     我要評論
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■在金融風暴期間,人民幣持續上升。 路透社

AMTD尚乘財富策劃董事兼行政總裁 曾慶璘

 在金融風暴期間,人民幣持續上升。事實上,只要中國長時期存有貿易順差和淨資本流入,人民幣就有升值壓力。即使短期資本流見波動,其實對匯率影響不大。由於中國對資本流有所管制,因而令短期「熱錢」無法迅速地自由進出;再加上投機者在人民幣有秩序的升值指引下,造成自我完成的升值循環。

 許多經濟學家指出,升值速度減緩是由於投資者認為,中國面臨經濟硬茬高漸i能性增加,將有機會阻礙人民幣升值。可是,由於投資者看淡中國經濟前景的情緒並沒有太大改變的情況下,美元強勢並沒有令人民幣急速貶值。

 直至去年12月,人民幣升值速度開始減慢,顯示了中國跨境資本流進一步自由化的表現。這進程其實始於2009年4月,當時中國開始以香港作為人民幣貿易結算機制(RTSS)的試點,容許大型企業在大陸和香港之間進行資金轉移。結果,離岸人民幣業務發展迅速,並在香港形成了人民幣離岸金融中心的基本框架,與在岸市場並行。

離岸與在岸市場影響趨明顯

 開放的離岸人民幣市場與相對有約束性的在岸人民幣市場之間,相互影響趨於明顯。在人民幣升值以及大陸和香港正利差的預期下,美元匯價在離岸人民幣市場相對在岸市場上有「溢價」(Premium)空間。這差別促使大陸進口商和跨國公司展開了積極的套利活動(carry trade,即資本從香港流入大陸的一種形式)。

 大陸進口商和跨國公司的匯率套利行為,增加在岸人民幣匯率的升值壓力,但在離岸人民幣市場卻剛剛相反,匯價受壓出現貶值。在一個具有彈性利率和匯率的經濟體中,套利交易活動會迅速消除利差。但由於中國匯率和利率缺乏彈性,因此在岸與離岸價差持續存在,套利者藉此賺取豐厚利潤。

 可是,在去年9月,歐洲主權債務危機導致市場流動性一度短缺,令位於香港的歐資銀行以美元計價方式將資金撤走,對美元需求增加,因而造成離岸人民幣對美元開始貶值。由於美元供應短缺尚未影響到在岸人民幣市場,故在岸價格相對穩定,令在岸價變得比離岸價便宜,同時亦令套利活動變得困難。

 大陸進口商和跨國公司不能再輕易透過離岸市場買入美元,再通過在岸市場兌換人民幣;或透過在岸市場賣出美元,然後在離岸市場買回美元而從中獲利。結果,美元短缺簡接造成了在岸人民幣價格的貶值壓力,如此的反向套利意味著資本從中國大陸流出。融資成本上升以及人民幣升值的不確定性,觸發了香港單方面出售人民幣資產。

強勁經濟基本面支持人幣升值

 簡言之,由於RTSS出現,令跨國資本進出變得更加容易,短期資本流動對人民幣匯率愈加重要。外來衝擊首先影響離岸市場,然後影響在岸匯率。中長期來說,強勁的經濟基本面將支持人民幣持續升值,但短期資本流的不確定性將可能導致人民幣匯率持續波動。這一變化將給美國和中國的決策者帶來新的挑戰,但也是人民幣有序地自由兌換的最佳安排。

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