Robin McDonald、Marcus Brookes 施羅德
「我們現時距離中性水平仍相距甚遠」──傑．鮑威爾（Jay Powell），10月3日。
隨着10月份出現股市下跌及債券孳息率上升的情況，股票與債券之間的長期趨勢已被逆轉。這對於投資者看待多元化投資的態度有重要影響。
對於10月份環球股市加速下跌的原因，目前仍存在許多困惑。但是，美國股市最終轉跌，而美國國債孳息率扭轉連續37年的跌勢，我們認為兩者之間並非巧合。此外，愈來愈清晰的是，央行官員（尤其是聯儲局主席鮑威爾）不再像以前那樣積極鼓勵資產價格通脹。
切勿與聯儲局為敵
雖然股市表現通常會隨着利潤周期而波動，但有時亦會受到貨幣政策所主導。
本輪牛市主要受貨幣政策所帶動，多項指標顯示估值已經偏高。隨着債券孳息率上升，我們認為這些估值升幅有可能出現逆轉。
去年10月1日，聯儲局開始以每月100億美元的速度縮減資產負債表規模。目前資產負債表規模已縮小約6.5%。截至本季度，按年縮減幅度已達到6,000億美元。在過去12個月，聯儲局亦合共上調短期利率1%。鑒於聯儲局計劃於12月份進一步加息，預期聯邦基金利率將於今年底升至2.5%，並可能於2019年底升至3.5%。
債券處於關鍵轉捩點
我們曾撰文分析為何在通脹升溫、短期利率上升、孳息曲線平坦未能刺激投資者承擔存續期風險的意慾、量化緊縮，及大規模發行新債券（為萬億美元赤字融資）同時發生的情況下，債券市場會遭遇周期性挑戰。
同樣，問題是這種狀況何時會開始對其他資產類別造成影響。債券孳息率自兩年前（2016年7月）跌至長期低位後，雖然已回升逾一倍，但尚未出現重大突破。這意味着目前或正處於關鍵轉捩點。
事實上，10月份有趣的是，雖然股價暴跌，但10年期美國國債孳息率卻錄得上升，而非下跌。（當然，債券孳息率上升意味着債券價格下跌）。
換言之，對於傳統投資組合所認為的避險資產而言，投資者獲得的多元化收益極少（甚至沒有）。這點很重要。過去18年的大部分時候，典型60/40股票/債券投資組合表現理想：股票上升，債券下跌；股票下跌，債券上升。但最近的情況卻是：股票上升，債券亦上升。
不利典型投資組合
然而，最重要的是，我們需要意識到，市場的運轉規律並非一成不變。事實上，從1960年代至1990年代末，更常見的情況是股票下跌，債券亦下跌，反之亦然。本世紀以來，這兩種資產類別之間的負相關關係主要是由於通縮型價格模式所造成。
自從美國總統特朗普於產出缺口已經消除的環境下，實施寬鬆財政政策，並威脅打亂環球供應鏈以來，我們在這期間一直提醒投資者，本輪周期將會轉向通脹型。如果實際情況確實如我們所預測，未來的通脹將比近幾年更強，我們認為股票/債券關係將會對採取傳統資產配置的投資組合較為不利。■題為編者所擬。本版文章，為作者之個人意見，不代表本報立場。