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■央行實施寬鬆的貨幣量化政策，導致政府大規模發債，令市場人士擔心最終會刺激通脹上升。圖為堆積如山的美元鈔票。 路透社
景順集團首席經濟師、香港「聯繫匯率之父」祈連活
鑑於不少國家將錄得史無前例的預算赤字，加上推行財政刺激政策，以及央行實施寬鬆的貨幣量化政策，導致政府大規模發債，令市場人士感到憂慮。然而，投資者應謹記一項基本原則：只有3個途徑可填補預算赤字：稅收、借貸或發鈔。而只有以發鈔方式填補赤字才會形成通脹。
現時，把央行創造的高能貨幣轉化為較廣泛的貨幣增長的機制尚未出現效果。這正是量化寬鬆政策的一項相關諷刺：當實行有關政策時，借貸意慾薄弱；一旦借貸意慾回升，商業銀行開始放貸，市場便不再需要量化寬鬆政策。總括來說，刺激經濟再漲的政策不一定會帶來通脹。
在去年末季及今年首季，全球經濟活動顯著減少。儘管有關情況經已過去，但全球經濟復甦需時。政府及央行推行大規模的財政及貨幣擴張計劃已成功穩定經濟，但消費者及企業再度消費的意慾，部分取決於恢復收入及減低債務水平。與過去衰退後的復甦步伐比較，下一輪的經濟復甦可能需要較長的時間才能實現。
我預期美國經濟將於今年次季再度微跌，其後於今年第三季及末季溫和增長。實體上，收入及生產水平在去年10月至今年3月的6個月期間急跌後，將於本年內逐步回穩，但經濟不會顯著復甦。經濟學家普遍預期明年的經濟增長率為1.9%，但我的預測是1.2%，主要由於家庭及企業在妥善處理過去的過度借貸前，將不願重拾其正常（或在近期信貸泡沫下）的開支模式。事實上，美國消費者已轉向「全新的正常模式」——消費佔收入的比重下降，儲蓄率上升及債項相對收入的比率下跌。
失業率及過剩的產能繼續上升，加上上述的經濟前景，反而有利通脹維持在較市場預期為低的水平。在這個市況下，儘管聯邦政府有龐大的融資需要，但聯邦基金、國庫票據和債券的利率將長期保持低企。經濟疲弱正開始從信貸需求疲弱中反映，蔓延至企業債券，為定息投資帶來利好支持。
歐元區的實質國內生產總值在去年末季按季下跌1.8%後，於今年首季下跌2.5%，主要受到投資和出口急跌所引致。然而，部分領先指標在今年首季錄得破紀錄的跌幅後已開始回穩，意味着經濟衰退經已見底。在5月，德國公佈的IFO及ZEW調查結果均見改善，但歐洲大陸的大部分國家的失業率仍繼續上升。作為主要的出口商，歐元區整體仍然對疲弱的全球貿易非常敏感，意味着經濟可能進一步放緩。
正如其他經濟體系，英國於去年末季及今年首季的經濟增長率亦急跌，分別按季下跌1.6%及1.9%。我認為英國經濟將於2009年收縮3.6%，而以消費物價指數量度的通脹將上升1.5%，主要由於英鎊匯價偏軟。若英國消費者不願重拾借貸及大量消費的意慾，經濟可能於明年或之後才可望復甦。因此，我們預期英倫銀行的量化寬鬆計劃的規模，將從1,500億英鎊擴大至3,000億英鎊。政府增加開支的幅度，將受到金融市場按現時孳息吸收政府新債的意慾所限制。英倫銀行行長金默文已兩度對政府借貸計劃的規模發出警告。長遠來說，若政府開支達到國內生產總值的50%，當局可能需要大幅調高稅率，因而削弱經濟增長的潛力。實際上，金默文表示英國現正步向有關極限。
日本的國內生產總值預期將於今年大部分時間下跌。經濟能否於明年復甦，將主要取決於外圍刺激因素，但日圓的強勢將顯著妨礙經濟增長。日本現已再度陷入通縮，預期有關情況將於未來兩年持續，為抵銷金融海嘯帶來的疲弱經濟數據，當地央行在去年12月19日把其目標利率調低至0.1%，並藉着購入更多日本政府債券、企業債券及商業票據實行貨幣量化寬鬆政策。在目前的情況下，日本消費者及非金融機構的負債率低於2001-06年實施量化寬鬆政策期間的負債率，故此目前的傳導機制應較為有效。令人鼓舞的是，銀行借貸繼續按3%-4%的年率增長。但日本仍然強烈依賴外需，經濟便難以持續復甦。
正如日本一樣，以出口主導的東南亞經濟體系的出口亦下跌。鑑於中國處於亞洲供應鏈的下游位置，故所受的打擊較為輕微。由於數個亞洲地區的經濟發展仍處於起步期，相對於西方，這些地區仍能在沒有依賴其他國家的情況下，達致高、中單位數的內部經濟增長。在3、4年前的10%至12%經濟增長則不復見，因高增長需要西方經濟向好作為基礎，讓這些亞洲經濟體系出口大量貨品及擴大資本開支以支持出口業。我們現在所談及的是兩個層次的增長模式：當西方經濟陷入衰退，中國及印度的增長率見高單位數，其他亞洲經濟區增長則較低；而當西方經濟起飛時，亞洲地區增長率便可達至雙位數。
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