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李勇 中興匯金投資研究部研究員
槓桿率的攀升成為泡沫與資源扭曲配置的重要動因，也會為未來的危機埋下了種子。去槓桿，是克服危機、調整經濟結構、促使國民經濟恢復健康不可或缺的關鍵環節。
今年7月份，中國社會科學院發佈的《中國國家資產負債表2015》報告中提到，國家負債率由2007年的41.8%提高到2013年的49%，雖然中國整體負債率處在一個較低水平，但是值得注意的是近幾年的增速過快，從2007年到2013年，6年時間提高7.2個百分點。
中國槓桿率迅速攀升需警惕
與之相比，中國全社會槓桿率迅速攀升問題更需警惕。2008年之前，我國非金融企業的槓桿率一直穩定在100%以內，全球金融危機後，其加槓桿趨勢非常明顯。2008年-2014年間，非金融企業槓桿率由98%提升到149.1%，猛增了51%以上。如果不考慮地方政府融資平台債務，槓桿率雖只提高到123.1%，但也上升了25個百分點以上。
到了2014年末，中國實體部門(不含金融機構)的債務規模為138.33萬億元，實體部門槓桿率為217.3%；而中國經濟整體(含金融機構)的債務規模為150.03萬億元，全社會槓桿率為235.7%。通過國際比較，發現中國非金融企業部門槓桿率水平在所比較的國家中是最高的。
1996年－2014年，居民部門、非金融企業部門、金融機構部門和政府部門槓桿率對全社會實體部門槓桿率增長的貢獻率分別為26.8%、32.1%、12.1%和28.8%。由此可見，在高槓桿率中，經濟發展中最主要的細胞--居民部門以及非金融企業部門這兩大主體佔比近6成，足以看出實體經濟負擔之重、成本之大、風險之高。
反映債務佔GDP比重的槓桿率，在一定程度上就是風險率，必須對中國實體經濟以及全社會槓桿率迅速攀升問題予以足夠的重視。降低全社會槓桿率就是降低全社會風險，才能確保整個經濟金融的穩健發展。
「槓桿轉移」，成為解決我國地方和企業槓桿率過高問題的現實途徑，指的是在一個主權主體內各組成部門之間進行債務轉移，例如，由中央政府接手地方政府債務，或由國有金融機構承擔地方政府債務等。由中央政府接手地方政府債務，地方政府槓桿向中央政府轉移，即地方去槓桿，中央加槓桿。由於當下我國地方政府的槓桿率為42.7%，而中央政府的槓桿率僅為15.1%，為這種「槓桿轉移」提供了客觀基礎。
降低全社會槓桿率是治本之道
然而，這種將企業部門的槓桿向居民部門轉移的做法，並非治本之策。進行結構性改革、擴大真實GDP規模或通過通貨膨脹擴大名義GDP規模等才是治本之道。在此基礎上，調整全社會的融資方式，降低債務性融資方式，提高直接的、權益性融資比例，盡快啟動股票發行註冊制，降低股票市場融資門檻，放開全社會直接融資市場。
從國際上來看，自2008年金融危機以來，多數接受了IMF等國際組織救援和指導的重債國，為了實現中長期實際產出的增長，大多承諾推行結構性改革。而近期飽受債務危機困擾的希臘，在經歷了大範圍的迂迴之後，也不得不走回「去槓桿」的正道。
進行結構性改革，並以此保持一定水平的增長速度，才能夠從根本上降低企業融資成本、提高融資效率，降低全社會槓桿率，從而降低整體經濟運行風險，提高經濟抗風險能力。
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