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降息之後 美國經濟何去何從?

2019-11-01

程實、王宇哲、錢智俊、高欣弘 工銀國際

「一葉落而知天下秋。」 2019年10月31日,雖然美聯儲降息如期而至,但是降息進程因為「一波三折」而具有更長遠的預示意義。高頻經濟數據的前後衝突,外部地緣風險的意外來襲,美元指數的大幅升跌,共同表明美國和全球經濟已經走入了新一輪亂紀元,大震盪與高波動的不期而至將成為常態。在亂紀元之下,美國經濟將何去何從?

預期繼續「減速不失速」

我們認為,短期來看,美國經濟喜憂參半。雖然三季度經濟增速好於此前低落的市場預期,但是趨勢性的下滑並未扭轉,內生增長率的低迷料將繼續抑制四季度的經濟表現。

長期來看,2020 年仍將是美國經濟周期下行的一年,貿易摩擦帶來的衝擊重心將開始由中國移至美國,就業市場的改善空間亦趨於枯竭。有鑒於此,我們認為,未來美國經濟將繼續呈現「減速不失速」的特徵。短期韌性和長期壓力的交織,將大概率促使美聯儲在年內暫停降息,而在2020 年相機抉擇,重新開啟新一輪「預防式」降息的窗口或並不遙遠。

降息歷程呈一波三折

定還是亂?降息前後的一波三折。2019 年10 月31 日,美聯儲宣佈降息25 個基點,聯邦基金利率區間降至1.5%-1.75%。雖然這一舉措符合預期,但是較之於此前兩次降息,本次降息的歷程卻可謂一波「三」折。

第一次轉折,在於降息預期的陡然修正。9 月末至降息前一日,美國ISM製造業、非製造業指數屢創新低,IMF 大幅調降年度全球增長預測,中國三季度的GDP增速以及歐洲PMI 指數再度弱化。內外風險的疊加,導致市場預期的降息概率從9月中下旬的40%左右躍升至10 月末的94%以上。

第二次轉折,在於經濟數據的意外驚喜。本次降息當日也是美國經濟的「超級數據日」。在一片悲觀預期之下,當日公佈的三季度經濟增速、核心PCE 物價指數、ADP 新增就業人數等數據卻小幅好於預期。

第三次轉折,在於外部地緣形勢的突然變化。同一日,緊跟經濟數據提升市場情緒之後,智利宣佈取消舉辦11 月份的APEC 領導人非正式會議。這意味荂A市場所翹首期待的中美首腦會晤將意外改期換址,兩國階段性貿易協定的進程再添變數。

受這「一波三折」的過程影響,本次議息會議之後美元指數出現了「先跳升、後跳跌」的大幅波動,主要美股指數的波動性亦顯著擴大。見微知著,這一進程驗證了我們此前年度展望報告的判斷,即隨茈|大主要經濟體在2020 年迎來歐債危機以來的最低增速,全球經濟已經進入新一輪亂紀元。大震盪與高波動的不期而至,經濟數據與市場預期的反覆逆轉,將成為當前及未來的常態。強還是弱?雙面共存的短期韌性。

如上文所述,隨茷e後高頻經濟數據出現強烈反差,美國經濟的現狀究竟如何?我們認為,從不同的維度進行比較,美國經濟短期內正處在一個喜憂參半的狀態。一是與預期相比,有「驚喜」。

美國三季度GDP 增長1.9%,好於預期值1.6%。其中私人消費增長2.9%,同樣高於預期2.6%,對GDP 貢獻率達1.9%。正如我們此前研究所指出,在美債收益率曲線出現倒掛之後,消費數據將是美國經濟的下一隻「金絲雀」。

明年將處於周期下行

在消費數據未有持續滑坡的情況下,美國經濟的短期衰退風險並不高。二是與趨勢相比,有「隱憂」。從3.1%到2.0%到1.9%,美國經濟前三季度持續增長下台階,表明貿易摩擦對美國經濟的反噬作用日益增強,特朗普減稅的刺激效應則日趨削弱。據我們測算,在剔除存貨、淨出口、政府支出等干擾項後,三季度美國經濟的內生增長率僅為1.68%,較前值大幅下滑1.09 個百分點。由此預示,四季度美國經濟增速料將有進一步的小幅下行。

起還是落?並未遠離的長期挑戰。雖然本次會議中,美聯儲對美國經濟的展望偏於鷹派,並在會議聲明中刪除了「採取適當行動」的政策承諾。但是,基於更長遠的視角,2020 年美國經濟仍將處於周期下行的通道之中,中長期的增長壓力並未消散。

外部來看,貿易摩擦帶來的衝擊重心將由中國移至美國,或在2020-2021年對美國經濟形成更大壓力,並從製造業溢出向服務業蔓延。IMF在最新的全球經濟展望中,預計2019 年、2020年及2021年關稅制裁對中國經濟拖累1.02%、1.97%及1.55%,而對美則拖累0.33%、0.58%及0.60%。雖然貿易摩擦對中國經濟的影響總體大於美國,但自2021 年起,貿易摩擦對中國的影響邊際轉弱,相反對美國的影響邊際增強。(本文有節刪)■題為編者所擬。本版文章,為作者之個人意見,不代表本報立場。

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