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■最近1個月美元拆息的上升，被認為是基於銀行之間不願意借貸所致。新華社
敦沛金融分析員郭子聰
歐洲債務危機已經困擾市場多月，事件由希臘的債務問題演變至擔憂其他歐洲國家，歐元更首當其衝承受龐大沽壓。雖然歐央行已積極進行穩定市場的措施並推出達7,500億歐元的救市方案，更同意在市場買入歐元區政府及企業債券，但市場憂慮似乎仍未有因此而減退，而美元倫敦銀行同業拆息(LIBOR)便是其中一個指標。
事實上，美元拆息從3月初0.25厘左右升至近日約0.54厘，累計升幅逾倍，而且有關水平亦是自去年7月以來的高位。普遍而言，美元拆息上升可以有兩個主要原因，一是市場對資金需求增加，帶動息口向上。在一般的經濟復甦周期而言，央行將息率降低鼓勵企業投資，而當經濟逐步復甦的時候，市場對資金的需求自然會上升，從而間接令銀行間的同業拆息升高。
參考以往美國的加息周期而言，亦有出現過類似的情況。就以最接近2004年的加息周期為例，04年3月時美元3個月同業拆息為1.11厘，而當時聯儲局目標利率在1厘水平。然而至6月時聯儲局第一次加息0.25厘至1.25厘的時候，3個月同業拆息已經升至接近1.6厘，升幅達到0.49厘。由此可見，拆息上升可以是市場對資金需求的反映。
銀行不願意借貸
不過，最近1個月美元拆息的上升，我們相信是基於另一個原因較多—銀行之間不願意借貸。其實，類似的情況在年多前亦曾出現過。08年9月雷曼倒閉引起信貸緊縮，當時聯儲局息率處於減息周期之中，拆息卻一度由2.8厘抽升至4.75厘水平。然而這次拆息並不代表經濟迅速好轉，反而是銀行不願意借貸所致，而整個高拆息時期亦只維持了個多月。
值得一提的是，同業拆息大多數情況下都會較聯儲局息率為高，而相比起金融海嘯期間拆息與聯儲局息率相差達約2.05厘，現時兩者相差只約10點子，與上次危機水平比較相距甚遠。加上是次拆息上升，由3月中開始至今已經個多月，相對於上次雷曼急升後便急跌的情況不一樣，但我們仍然認為是次拆息急升仍是由於歐洲危機令銀行收緊信貸的原因為主。
如果參考拆息與隔夜掉期的息差(LIBOR–OIS)，上次雷曼前後，息差由0.8厘左右升至3.5厘，與拆息一樣出現急升的情況。拆息與隔夜掉期的息差，反映了銀行流動性是否緊張，而拆息上升，代表流動性愈緊張。至於今次的歐洲危機，我們亦見到息差由3月中約0.05厘升至現時約0.3厘，升幅與拆息相若。由此可見，最近這個月的拆息上升大部分可以銀行間流動性緊縮來解釋。
今年內加息機會微
從另一方面去分析，市場對美國聯儲局的加息預期亦不斷推遲。由年初的時候普遍估計今年第二、第三季會加息，至現時市場大多數預期今年內也不會加息。參考相關利率期貨的結果亦一樣，數據顯示第二季近乎沒有機會加息，而接下來的數次議息會議加息的機會率亦只有6%至11%，即使年底最後一次議息，加息的機會亦只有約2成，機會率相對年初時大幅減少。總括來說，如果今次拆息只是由於歐洲危機所引起，而實體經濟復甦情況仍然緩慢，則拆息高企的情況相信不會持續。
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