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中銀香港發展規劃部經濟研究處高級經濟研究員戴道華
9月底，巴西財長率先警告全球正面臨競爭性匯率貶值/貨幣戰的威脅，這一觀點隨即迅速成為全球金融市場熱點。競爭性匯率貶值/貨幣戰在全球經濟復甦的現階段出現有其必然性和偶然性。
發達國家息率減無可減
必然性在於當美、歐、日發達經濟體的官方利率已減無可減(零利率或是歷史性低息水平)，進一步量化寬鬆的邊際效益又十分有限，巨額財赤亦已達到市場容忍上限時，那麼轉而在匯率上尋求出路或轉移矛盾是自然之舉。其偶然性在於畢竟全球經濟剛剛展開復甦，陷入雙底衰退的風險已經降低，這時若在匯率上發難，不僅不可能促進全球經濟進一步復甦，反而可能重啟雙底衰退的大門。
過去兩年一場全球戰後最嚴重的經濟和金融危機源於發達經濟體，競爭性匯率貶值/貨幣戰的威脅也源於發達經濟體。雖然有關的說法在近期才提出來，但其導火線早在次按危機和金融海嘯爆發時便已點燃。
為救市和救經濟，美國步日本後塵實施零利率和量化寬鬆，目前美國聯儲局正在考慮是否實行另一輪量化寬鬆以進一步刺激疲軟的經濟，美國政府今、明兩年的財赤均逾萬億美元，超過GDP的10%。連向來保守的歐洲央行和英倫銀行也被迫把利率減至歷史性低水平，並首次實施量化寬鬆，歐元區各國財赤均超標，英國政府財赤甚至令市場擔心其AAA評級不保。
雖然美國和歐洲並沒有在匯市上進行直接干預以推低本幣匯率，而且美元匯率在危機中因為其避險貨幣地位而甚至一度告升，但極端的貨幣和財政政策依然造成美元、歐元和英鎊事實上巨大的貶值壓力。美國、歐盟和英國無視本幣作為全球最主要的國際儲備貨幣所附帶的匯率穩定的責任，聽任美元、歐元和英鎊持續貶值。
日本的情況有所不同，由於金融海嘯對其直接影響較小，日本維持經常帳盈餘，持續的通縮又解決無時，雖然日本也同樣實行零利率和量化寬鬆，但隨著日圓與美元、歐元和英鎊的懸殊息差消失，日圓作為全球Carry Trade主要貨幣的壓力亦消失，加上日本政府巨額債務絕大部分為內債，不對日圓匯率構成直接壓力，因此在美元、歐元和英鎊貶值的同時，日圓成為發達經濟體當中升值最為顯著的貨幣。為維持僅有的出口引擎不至於熄火，日本不惜在沒有美、歐的支持下單獨入市干預，推低日圓匯率。
不僅如此，美國國會還通過了貨幣改革促進公平貿易法案，美國行政和立法機構齊齊對人民幣施加升值壓力。歐洲央行總裁和歐盟經濟事務專員罕有地在IMF年會前公開對人民幣施升值壓力。日本朝野也視中國增購日本國債以分散外匯儲備投資組合的行為為推高日圓匯率的敵意行為。對人民幣施加升值壓力等於尋求本幣貶值，這顯示發達經濟體直接或間接地在不同層面尋求競爭性匯率貶值。
人民幣成各方施壓貨幣
這時，新興市場也毫不猶豫加入戰團。作為金磚四國之一，巴西繼其財長對國際貨幣戰發出警告後隨即決定調高外資購買巴西債券的稅率一倍至4.0%，意圖抑止熱錢流入和本幣升值壓力。韓國則決定從10月19日起實施貨幣管制，韓國央行將稽查銀行的外幣持倉量，央行同時入市干預韓圜匯率，從資本管制和匯市干預雙重下手。印度、台灣、印尼、泰國、馬來西亞等也先後警告將實行某種形式的管制，同時央行連續入市干預。就連商品出口大國澳洲的央行出人意料地停止加息的決定，也被市場解讀為紓緩澳元升值壓力之舉。全球貨幣戰似乎一觸即發。人民幣匯率成為爭議的焦點所在，因為儘管日本乃至其他新興市場進行了匯市干預，但只有人民幣成為各方施壓升值的唯一貨幣。(三之一)
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