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■英國巴克萊銀行深陷操縱同業拆借利率（LIBOR）醜聞。圖為巴克萊位於倫敦的總部。 彭博社
中國國家行政學院（香港）工商專業同學會 杜勁松
倫敦銀行同業拆借利率（LIBOR）市場定價醜聞進入中盤，英美各國相繼展開司法調查程序。客觀認識LIBOR定價醜聞，對於香港國際金融中心有著重要啟示。
首先，LIBOR定價中出現人為操控利率的現象，與現有定價過程的技術缺陷有關：在一組既定的銀行報價中，篩選刪除高低偏離價格後取其平均值，定義為「銀行同業拆借利率」，而不論是否有真實的資金拆借需求及實際交易發生。
同業拆借將擴大銀行資產負債表規模，影響資產回報率（ROA）；新監管協議也增加了同業拆借的風險資本要求；同時隨著債券的普及和被認同，長期資金更可轉換為主權級票據賺取利息回報。這些綜合因素進一步令長期拆借近乎絕跡。因此近年來，現實生活中LIBOR並不一定能完全客觀地反映銀行真實的資金成本。
鑒於LIBOR對報價方沒有真實的成本負擔，只有有限的道德約束及擔心被發現而導致的制裁和聲譽損失，因此在應對一些特殊局面時，以追求利潤最大化為目標的銀行即有足夠的誘因鋌而走險。因為參與LIBOR市場的十多家銀行，都是以盈利最大化為目標的金融機構，如果管理層以虧損為目的，股東一早就將他們炒掉。
據媒體報道，當金融市場動盪恐慌時，巴克萊銀行人為調低了上報的利率，以維護其穩健形象；若巴克萊銀行調高利率，英國央行同樣又會予以關注。由於有關方面的調查仍在繼續，姑且不論其內幕細節，至少從市場運作的邏輯來看，這都是符合經濟學「理性人」個人利益最大化的假設。當「理性」的市場行為觸及道德底線、甚至侵犯公眾利益，就會被市場所淘汰；若觸犯法律，還應受到相應的制裁。
然而，操空行為能否及時受到懲罰，既是行業行為準則和法律法規適當性的問題，更是市場效率問題。英美兩國監管機構的調查表明，倫敦銀行同業拆借市場存在結構性缺陷，其本質上是一個寡頭壟斷市場（Oligopoly）。市場有效性的最基本要求是市場規模大、流動性高、資訊可以自由傳播。
利率是資金的價格，同股票價格一樣，它的真實（或公允）的價值是在一定時間區間、價格動態變化過程即隨機遊走（Random Walk）的均值，而非某個時點的靜態數字。因此，只有當存在眾多的市場參與者、產生大量活躍的交易、資訊自由流通時，市場價格將更趨近於「理論」的公允價格。個別機構或許存在人為操控的動機，但將很難長期在有效率的市場中獲利；其「理性」但不良的動機要麼被抑制、要麼受懲罰（例如導致財務虧損、或接受法律制裁）。
持續提升LIBOR定價市場的效率是一個緊迫、同時又是長期的過程，在此過程中將帶給香港金融界的是挑戰與機遇。貨幣方面，美元的國際地位決定了美元的LIBOR價格在世界金融市場的基準地位；地緣政治方面，位於倫敦的歐美十多家主要銀行主導了LIBOR的定價權。
在國際金融市場、特別是資金定價市場，缺乏中國的參與不僅不可能建設有效的金融市場，而且必然會因為市場無效率導致中國支付巨大的成本、最終使中國利益受損、並危及中國的金融安全。
未來LIBOR定價機制如何修正缺陷、成效如何，我們拭目以待。但是有一句英語諺語：God only help those who help themselves。在人民幣國際化進程中完善離岸人民幣利率定價機制、進而優化國際貨幣體系、提升跨國界金融市場效率，捍衛國家利益和金融安全，既是我們可以做的、也是我們必須做的！
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