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中國離「流動性陷阱」有多遠?

2018-09-14

沈建光、張明明京東金融

在去槓桿和財政緊約束的背景下,今年以來,中國經濟出現明顯下滑態勢,消費低迷,投資不振。面對這一情況,內地貨幣政策在三季度迎來邊際調整,從去槓桿轉為穩槓桿,市場利率相較於上半年大幅下行。

與此同時,貨幣政策寬鬆似乎並未帶動寬信用的出現,雖然市場流動性得到緩解,但資金仍在銀行間淤積,並未流向實體經濟。體現在近期央行重啟正回購、政策利率與市場利率出現倒掛、信貸增長遠無法對沖社融萎縮等諸多方面。

銀行放貸意願不足

流動性充裕但銀行放貸意願不足,有觀點將其解釋為貨幣政策時滯。但我們認為,近年來有關貨幣政策有效性下降的討論已經時而有之,時滯並非主要原因,其實反映了內地一些內在的經濟結構性矛盾。即儘管流動性緊張的局面得到了緩解,銀行間資金市場也呈現出流動性充裕的跡象,但由於諸多企業債務負擔較重,利息成本增加,盈利能力下降,實體經濟貸款需求疲軟。

與此同時,銀行以往更加青睞於將信貸資源配置在房地產與融資平台,考慮到當前房地產項目信貸受限,基建投資雖然資金需求旺盛,但地方債務負擔加重,且項目投資回報周期長,當前銀行風險偏好仍然較低。

經濟增長潛力仍高

與此同時,當前內地貨幣政策有效性遞減讓越來越多的人擔心中國是否會向上個世紀90年日本一樣,最終陷入「流動性陷阱」。其實當前的中國與陷入流動性陷阱之前的日本在宏觀層面有不少相似之處,包括從高速增長向中高速增長轉化、流動性整體充裕、股票市場不景氣、殭屍企業大量存在、老齡化日益嚴重、房地產泡沫集聚、銀行壞賬率提高、面臨與美國貿易戰的外部困擾等,值得保持警惕。

當然,也有許多不同,包括對貿易戰的反制不同;中國已經開始去槓桿與去產能政策,且已經顯示出「二次入世」的意願;中國也沒有出現類似於日本的「產業空心化」的現象等等,中日未必出現同樣結果。

我們認為,儘管內地當前雖然面臨不少挑戰,但其經濟的增長潛力仍要優於當時日本,內地結構性問題解決不能依靠貨幣政策,如能通過加快供給側改革,從處理殭屍企業、依靠市場力量促進國企和民企公平競爭、改善投資環境、降低企業稅負、提高居民社會保障、建立健全房地產長效機制等方面茪漶A有望避免重蹈日本覆轍,防止陷入流動性陷阱。■題為編者所擬。本版文章,為作者之個人意見,不代表本報立場。

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