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中銀香港高級經濟研究員 蘇傑
作為推動國有企業改革與化解企業債務問題的一項重要措施，內地新一輪債轉股相關政策措施目前仍在討論研究中。在媒體熱議和各類研討層出不窮的背景下，可從四個方面來探討其基本方向。
政策與市場怎兼顧
本輪債轉股強調「市場化」：在企業選擇上，商業銀行可能引入第三方評審，增加企業核定的有效性；在轉股定價上，商業銀行或在企業債務成本高企的狀況下，更多採用市場定價、減少國有資產損失和商業銀行虧損；在財政難以兜底的背景下，股權處置更多藉助社會資金，需依賴資本市場和多種金融工具（如資產證券化等）等市場化手段。不過，具中國特色的債轉股實難完全等同於發達市場的債轉股模式。以地方政府角色為例，如何在標的評估、造價、管理、分紅、退出等各環節規避地方政府利益的考慮（包括經濟增長、就業、政績等因素）具有相當難度。
頂層設計亟待突破
法律障礙是此輪債轉股在制度層面的最大約束。從海外經驗來看，在推出相關措施之前，大多事先在法律法規層面提供明確指引。目前內地的《商業銀行法》不允許銀行投資非金融企業和持有非自用不動產；《商業銀行資本管理辦法》則對被動持有股權有資本佔用規定：兩年內風險權重為400%，兩年後是1,250%。另外，除去商業銀行在准入與退出方式上均面臨法律制約，現有《公司法》、《破產法》也缺乏對債轉股的相關規範。
主體標的定位多元
在混合所有制與混業經營改革背景下，銀行或成為此輪債轉股的主體，但也存在爭議：一是內地銀行是否具備經營管理產業公司的能力，銀行參與會否對企業經營構成不正當干預？二是銀行與企業的關係會否重蹈日本「主辦銀行」制度的覆轍，造成經濟金融發展的停滯？三是銀行趁機開展證券、基金等業務，或形成更大的金融壟斷體系，不利於多層次資本市場建設，特別是證券、基金、信託等主體發展。此輪標的選擇或更多元化：在企業屬性上，不僅局限於國有企業，更涵蓋大型民營企業；在企業性質上，既包括上市企業，也包括未上市的混合所有制企業；在行業選擇上，或更多集中於是鋼鐵、水泥、電解鋁、船舶製造、煤炭等產能過剩行業。與標的相對應的是，入選企業債務在銀行賬面上更多地反映為關注類貨款甚至正常貸款，而非不良貸款。
完善治理提升效益
有分析認為，商業銀行受到財政部、央行以及巴塞爾協議的內外監管，可利用自有的激勵機制，倒逼債務企業整改、重組，解決原有的「內部人控制」問題，加強股東地位和話語權，完善公司治理結構，從而推進企業效益提升。近期優先股作為債轉股的表現形式被廣泛討論。優先股在公司資產破產清算的受償順序（索償權）排在債權之後，比普通股優先；股利分配順序較普通股優先，通常按事先約定股息率發放。優先股雖在銀行利益保護上較為有利，但不能參與企業經營權限，如何發揮改善企業治理作用值得商榷。
綜上所述，本輪債轉股雖然基本確立市場化的方向，但法律規範、主體、標的、步驟等環節涉及內地金融改革的多個層面，仍需進一步釐清。■題為編者所擬。本版文章，為作者之個人意見，不代表本報立場。
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