程實 中國工銀國際研究部主管、首席經濟學家、董事總經理
「世易時移，變法宜矣，譬之若良藥，病萬變，藥亦萬變」。國際金融危機已過一旬，需求端的政策瓶頸鎖定了短期反彈的上限，全球化退潮和供給端發力的疊加左右着復甦勢頭的延續。在宏觀亂紀元中，周期的躁動無法阻止均衡的嬗變，長期疲軟後的邊際改善終需要結構性調整加以鞏固。
展望下半年，再通脹已經終結，全球經濟轉折正在發生，新均衡的坐標有賴於決策者的選擇和集體行動的理性。受金融條件邊際收緊的影響，資本市場面臨一定壓力，稀缺的確定性仍將是長期比較優勢的來源。
決策者應續優化要素供給
令人懷疑的是，習慣了常規的信貸刺激猛藥，在尋找長期增長新引擎的過程中，各個經濟體能否真正做到「因國施策」，用扎實的結構性改革積蓄動能，抵消經濟的下行壓力。在新均衡兼具不確定性和脆弱性兩方面特徵的情況下，決策者不能自滿於曇花一現的復甦，要順勢而為，積極推動存量變革，持續優化要素供給，要保持定力，改善資源配置效率，提升市場微觀動力。
美元強周期終結言之尚早
展望下半年，全球經濟增速將重回弱復甦的格局，金融條件的邊際收緊可能令資本市場承壓。我們認為，美國經濟維持溫和復甦，但特朗普政策的不確定性仍將是抑制經濟增長的關鍵因素。儘管今年5月美元下跌超過2%，但美元強周期終結的斷言為時尚早，美聯儲六月不出所料繼續加息，預計下半年美元指數（DXY）將維持在95-100之間。歐洲的政治風險並未完全消除，匈牙利、意大利、塞浦路斯、希臘中的任何一個國家都可能成為下一隻「黑天鵝」，而作為主要國家的法、德之間也仍有嫌隙。
中國經濟將迎來周期的異動，呈現「短周期回落+長周期企穩+超長周期崛起」的新狀態，中國長期崛起的比較優勢仍然存在，供給側結構性改革的落地是兌現優勢的關鍵。
部分新興經濟體超跌反彈的慣性並未完全消失，比如巴西有望實現正增長，但國內政治格局和財政狀況影響着拉美部分經濟體以及南非和土耳其等國復甦的延續性。在實體經濟增長依舊疲弱的背景下，「資產荒」仍將延續甚至加深，而主要央行資產負債表終將「瘦身」也令全球資產價格面臨衝擊。
全球股強於債基調料不變
在噪音加劇的環境中，稀缺的確定性將在波動變大的市場上展現出長期比較優勢。具體而言，我們判斷：全球股強於債的基調不會發生根本變化，特別是股市中新興市場仍有結構性機會，受益於波動率的下降，新興市場上半年表現搶眼，儘管目前估值和基本面吸引力有所削弱，但在缺乏其他新鮮亮點的情況下，其相對於發達市場股票的強勢有望維持，並最終逆轉去年的疲態，全年表現超過發達市場。（本文有刪節）■題為編者所擬。本版文章，為作者之個人意見，不代表本報立場。
