張敬偉
8月24日晚間，央行發佈公告稱，基於自身對市場情況的判斷，8月份以來人民幣兌美元匯率中間價報價行陸續主動調整了「逆周期系數」，以適度對沖貶值方向的順周期情緒。消息公佈後，在岸和離岸人民幣兌美元匯率均大幅跳升。在岸人民幣匯率夜盤收升750點報6.8190，離岸人民幣匯率漲幅一度擴大觸及6.7991，收於6.8055。這也是央行繼重新徵收遠期售匯業務的外匯風險準備金並限制上海自貿區人民幣資金流出後，央行維穩人民幣匯率的重要舉措。
這也意味着，人民幣中間價重新進入美元、一籃子貨幣和逆周期因子三者決定的時期。去年5月份，逆周期因子的引入，使人民幣兌美元累計升值5%，凸顯逆周期因子維穩人民幣匯率的關鍵作用。今年的情況較之去年大有不同，人民幣貶值進入「順周期」--中美貿易摩擦還在僵持，美聯儲加息引發新興市場貨幣狂貶，資本外交以及國際空頭對人民幣的覬覦等等。此外，中國也需要穩定人民幣匯率預期，提升市場對人民幣的信心，以體現中國作為全球化引領者的負責任大國形象，也有助於提振新興市場的信心，止住新興市場貨幣跌勢。
逆周期因子對沖人民幣順周期貶值，不是操縱貨幣，而是維持人民幣匯率市場化的必要調整。陰陽協調謂之道，逆順中和正當時。
值得一提的是，從阿根廷比披到土耳其里拉，新興市場匯市失控，只能靠外援輸血來維穩。即便如此，這些國家的貨幣依然跌跌不休。人民幣匯率靠逆周期因子的對沖，就能短期內拉抬人民幣匯率，不僅凸顯人民幣本身的抗壓能力，也彰顯中國央行的調控能力。當然，這些都是中國經濟的基本面決定的。眾所周知，中國經濟依然維持在中高速增長區間，外匯儲備總量超過3.1萬億美元。貿易摩擦陰霾籠罩下，上半年貿易順差和資本流入都呈現正常增長。
由此分析人民幣貶值，從6.8、6.9再到逼近7，不是中國「內功」出了問題，而是外溢性因素帶來的市場焦慮和心理恐慌。在此情勢下，順周期下的人民幣幣值，雖是市場選擇，但摻雜了非正常的市場恐慌，背離了中國經濟的基本面。因此，通過逆周期因數進行對沖調節，不是對市場的干預，而是對畸形市場的扶正糾偏。
何謂逆周期因子呢？說白了，就是在「收盤匯率+一籃子貨幣匯率變化」的「雙貓」定價機制外，通過複雜的公式，引入報價銀行的「主觀調節因素」。這裡的「主觀」並不是隨意，而是由各中間報價行按照一定的規則，給出自己的中間價報價，最終由央行統一進行加權平均處理。
複雜的公式計算的確存在不透明，這是逆周期因子的短板。但是各報價行按照自己的方式進行逆周期系數調整，本身並未偏離市場化方向。必須指出的是，人民幣匯率中間價雖然以數字形式表現出來，而且也被市場定位於某個心理價位。但整個心理價位並非是固定的，而且從長期的市場趨勢看，也不存在所謂的「鐵底」。只要人民幣匯率維持在風險可控的區間，就是合理的。況且，逆周期因子也只能起到救急作用，央行維穩人民幣的工具很重要，市場對中國經濟和人民幣充滿信心更重要。