洪灝 交銀國際研究部主管
內地市場瀰漫着一片「救市」之聲，而市場自身也正在嘗試技術性反彈。高層的一系列演講，以及迅速推出並陸續執行的一系列短期應對的政策，都表明了「救市」的決心。例如，全國人大常委只用了四天便修改了公司法，來為上市公司回購股票提供更便利的渠道。券商被禁止強行出售那些已抵押、並已經跌到強制平倉線的股票。同時，券商還正在籌備資金以減輕那些雖然股票已經大量質押的、但是「仍有價值」公司的壓力。
但這一系列的短期應對政策會奏效嗎？
根據我們的統計分析顯示，儘管2015年股票市場泡沫的破裂曾短暫地阻礙了股權質押的「蓬勃」發展，股權質押金額及質押比例還是從2015年初以來持續攀升。直至2018年3月份，市場整體質押比例明顯上升，然後快速下滑。隨着市場不斷下跌，越來越多股權質押面臨平倉風險，情形就如同踩油門加速一般。儘管如此，自1月末以來，整個新興市場一直承受着巨大的拋壓。自2015年的泡沫破滅後市場復甦以來，股權質押比例隨着市場的回暖而同步上升。因此，股權質押貸款不太可能是造成熊市的根本原因，儘管這些質押會加重熊味。與此同時，美國市場的劇烈波動也對本來就已經形成的熊市雪上加霜。我們的研究認為，這是中國經濟短周期下行與美國經濟短周期見頂衝突交匯產生的後果。（《中美周期的衝突》，20180903）
修改公司法成效存疑
此外，火速修改並通過公司法以允許上市企業更容易的回購股份，此舉是否能夠奏效？我們的研究分析顯示，其實答案尚不明朗。我們認為，如果上市公司資產負債表上淨現金為正值，則該公司有能力在公開市場上回購股份。我們通過比較上市公司資產負債表上的淨現金流量與短期債務，發現當前所有上市公司僅有約3,250億元的淨現金，相當於持有淨現金對應的公司 12.3%的自由流通股市值。但這些淨現金只佔不到整個市場40萬億元總市值的1%。這個淨現金的總量雖然已經從2016年的4,000億元左右有所下降，但由於市場下跌，其相對於市場總市值的比例大致穩定。綜上所示，上市公司能夠用於公開回購股份的現金量其實是有限的。儘管修改法律能夠幫助那些擁有額外現金流的公司，但這些公司本身應該比較健康，因此也可能不太傾向於通過回購的渠道去支持自己的股票。
總而言之，這些應對的政策可能會紓緩市場低迷的人氣，但沒有觸及內地股市所面臨問題的本質：內地股市並非始終是一種包容性致富的投資追求。股市的目的，並非總是通過參與上市公司的增長，讓普羅大眾都有創造財富的機會。相反，內地股市更像是一場「擊鼓傳花」的遊戲，富人收割窮人，有閒階層收割無閒階層，局內人收割局外人。而內地的散戶投資者，通常出於一種自嘲的「阿Q」樂觀主義精神，給這種遊戲起了個外號，名曰「割韭菜」。這是因為韭菜長得快，可以一遍又一遍地收割。 （本報有刪節）■題為編者所擬。本版文章，為作者之個人意見，不代表本報立場。