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人幣「破7」之後 三大因素成航標

2019-08-06

程實、王宇哲、錢智俊 工銀國際

「石可破也,而不可奪堅。」2019年8月5日,美元兌人民幣匯率驟然波動,離岸、在岸價格均小幅升破「7」這一整數關口。「破7」之後,固然是牽一髮而動全身的紛繁變局。但是變局之中,依然可以尋覓到巋然不動的三大核心特徵,進而為前瞻匯率走勢提供可靠航標。

新匯率底線有望漸浮現

第一,「破7」之後,底線猶存。本次「破7」不是預期驅動的「心魔」兌現,而是基本面驅動的順勢調整,具有自我穩定的能力。通過一系列雙向波動,新的匯率底線有望漸次浮現。第二,「破7」之後,博弈延續。中美貿易博弈長期路徑的選擇,將深刻重塑匯率的運行情景和均衡位置。如果博弈長期化但不極端化,則人民幣匯率有望維持長期穩態。第三,「破7」之後,邏輯不改。立足於近年治理經驗和未來國際環境,中國央行匯率政策和貨幣政策的核心邏輯不會動搖,外部的預期管理和內部的「穩增長」加碼將雙管齊下。

有鑒於此,「破7」之後,人民幣匯率料將平穩調整至合理均衡位置,適度的匯率雙向波動亦將有助於鞏固中國經濟的增長韌性。

811匯改至今,人民幣匯率「破7」的壓力經歷幾番漲落,多次成為市場「心魔」。當前,人民幣匯率平緩「破7」,是否意味荂u心魔」兌現?我們認為,新舊兩種「破7」壓力在成因上截然不同,也決定了兩者後續影響的本質區別。對於2016-2018年而言,「破7」壓力由市場非理性預期驅動,具有自我擴散的特徵。從成因上看,市場單邊貶值預期通過「羊群效應」不斷循環放大,做空力量急遽高漲。這表現為,在2016年年末、2018年年末,離岸人民幣匯率的「遠期-即期」價差均出現了急遽衝高。

從結果上看,在狂熱的非理性情緒之下,「7」這一整數位客觀上成為了最後的心理底線,一旦突破,後續將很難形成新防線,市場預期將趨於失控。因此,在這一階段,人民幣匯率長期堅守了這一整數關口。

但是,與以往不同,當前的人民幣匯率「破7」壓力是由經濟基本面驅動的,具有自我穩定的能力。從成因上看,全球貿易博弈的持續升級客觀上導致中國經濟多維承壓。居於調節經濟內外部均衡的功能本位,匯率的適時調整勢在必然。

貨幣政策料加碼「穩增長」

由於政策邏輯並未動搖,以此展望未來,中國央行料將堅持兩方面的政策立場。其一,對外而言,匯率政策茪O將貶值預期控制在合理範圍,持續抑制做空人民幣的投機行為,促使匯率穩健地向均衡水平調節。這將保持「破7」後人民幣匯率的調整繼續由基本面驅動,而非重蹈「貶值心魔」的舊路。

其二,對內而言,貨幣政策將堅持「以我為主」。為消解貿易摩擦升級的衝擊,貨幣政策有望進一步加碼「穩增長」,定向降準和調降 OMO、MLF利率將值得期待。(節錄)■題為編者所擬。本版文章,為作者之個人意見,不代表本報立場。

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